中泰国际-海伦司-9869.HK-新股报告-210831

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公司简介海伦司是中国最大的连锁酒馆，第一家Helen’s酒馆于2009年成立，随后历经9年时间开店超百家，于2018年公司注册成立且同期推出了海伦司精酿啤酒。

截止2021年8月底，公司在中国101个城市运营528家直营酒馆，其中二三线城市酒馆数量占比接近9成。

酒馆以销售自有酒饮为主，包括扎啤、精酿、果啤以及奶啤等，瓶装啤酒售价均低于每瓶10元，主打年轻客户及下沉市场。

中泰观点中国酒馆行业竞争高度分散，未来公司凭借高度标准化的运营模式持续扩张开店，预计2023年底将超2,000家：酒馆行业作为餐饮行业中一个特色细分行业，呈现出高度分散化经营的特点，由大量独立酒馆和极少数连锁酒馆网络组成。

截止2020年底，中国约有3.5万家酒馆，其中95%为独立酒馆。

按收入计，行业中前五大酒馆经营者的合计市场份额约占2.2%，海伦司在中国酒馆行业中排名第一，占据1.1%的市场份额。

公司现已逐步建立起高度标准化的运营模式，包括（1）少而精的产品组合，公司向所有酒馆内的顾客提供统一化的招牌产品组合，从而简化采购及物流程序，提高存货周转，目前仅供应41款产品；（2）一体化的酒店运营，对于酒店的选址、装修、物流采购、音乐播放等环节进行统一管理，此外新店从选址签约至具备开业条件仅约需2-3个月；（3）系统性的店长培养机制，依托高标准化的培训制度培养一名新店长通常仅约需9个月，目前店长人数为554人，后备店长人数为365人，充足的店长储备可为酒馆网络未来的持续扩张奠定坚实基础。

未来公司预计于2021年全年实现新开酒馆约400家，至2023年底将酒馆总数量增加至约2,200家。

财务分析：2018-2020财年及2021年前三个月，公司总收入分别为人民币1.1亿元、5.6亿元、8.2亿元及3.7亿元；自有酒饮收入占总酒饮收入的比例分别为68.4%、64.2%、69.8%及74.8%；毛利率分别为72.3%、65.3%、66.8%及70.7%；雇员福利及人力服务开支占比总收入分别为21.8%、16.3%、21.9%及51.6%；使用权资产折旧占比总收入分别为13.2%、9,4%、12.9%及10.1%；销售及市场费用占比总收入分别为4.5%、2.1%、1.9%及1.6%；归母净利润分别为973万元、7,914万元、7,007万元及-7,633万元；扣除以权益结算以股份为基础的付款后的经调整净利润分别为1,083万元、7,914万元、7,575万元及2,968万元；经调整净利润率分别为9.4%、14%、9.3%及8.1%；经营活动所得现金流量净额分别为-888万元、1.6亿元、2.5亿元及8,560万元；年末现金及现金等价物分别为997万元、2,226万元、2,426万元及1.5亿元。

此外从同店销售情况来看，截止2021年前三个月的同店销售额达1.1亿元，同比增长了近2.6倍，日均同店销售额达125.5万元，同比增长45.2%。

同业比较及估值水平：我们选取几家港股的连锁餐饮店（或茶饮店）：奈雪的茶（2150HK）、九毛九（9922HK）、海底捞（6862HK）、呷哺呷哺（520HK）进行对标，2021年平均的预测市销售率约为3.2倍，公司2020年的历史销售率约为23.9-26.3倍，估值远高于行业平均水平。

按全球公开发售后的12.5亿股本计算，公司市值为235-258亿港元。

保荐人往绩：此次稳价人是中金，2021年初至今共参与保荐项目16个，首日表现8涨7跌1平。

基石投资者：无引入基石投资。

申购建议：我们从夜间经济消费角度来看，酒馆相比于夜店、卡拉OK吧、电影院、演唱会等夜间场所，在人均消费定价、消费吸引力上均不具备明显优势，而从整体餐饮行业来看，酒馆由于经营时间的特殊性，翻台率的增长空间也较为有限。

此外整体酒馆行业的竞争高度激烈且分散，公司作为拥有高性价比的产品组合、高度标准化服务、成熟供应链的头部酒馆参与者，虽然可以在短期内快速扩张开店，但随着酒馆的开店数量及密度愈发增多及密集，单店经营效率或存在一定挑战。

估值方面公司2020年历史市销率约为25倍（按发行价中位数定价），未来2021年预期假设收入同比增长翻倍，相比于同业仍处于较高估值水平。

因此综上所述，我们所述给予其67分，评级为“中性”。

集资用途:假设公司最终并无行使超额配股权及假设发售价为每股发售股份中位数19.77港元，集资约25.1亿港元，其中约70%用于未来三年开设新酒馆的扩张计划；约10%用于加强酒馆的人才梯队建设，以优化人力资源管理体系；约5%用于加强酒馆的基础能力建设，计划继续投资于技术研发；约5%用于强化Helen’s的品牌知名度；约10%用作营运资金及一般企业用途。

风险提示：（1）市场竞争风险、（2）原材料成本波动、（3）新店扩张不及预期、（4）消费者口味转移。