中泰国际-建桥教育集团-1525.HK-税务计提不影响未来核心利润增长-210831

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所得税税率提升；净利润1.1亿元建桥教育上半年收入3.5亿人民币（下同），同比上升24.5%，其中学费和住宿费收入分别为2.9亿和4,700万元。

2020/21学年在校生2.1万人，比上一学年增加1,480名学生。

上半年公司毛利率水平依然出色，维持在64.8%，与去年同期相若。

经营利润率50.6%，比上年同期扩张2.6个百分点。

今年建桥学院成为上市公司中第一家成功转设成为营利性民办高教。

由于上海市尚未颁布有关营利性学校可以享受的税收优惠的具体条件和要求，根据与会计师的磋商，公司决定以最保守的做法，按学历教育服务收入25%的税率计提企业所得税。

在公司所得税开支增加至3,800万元的影响下，净利润同比增加7.4%至1.1亿元。

上半年所得税开支高于我们预期，公司并未正式缴纳税款，之后按正式营利性学校税务政策的规定缴纳。

另外，公司一所附属公司（GenchWFOE）被评为上海高新技术企业。

如果上海出台营利性民办学校可享受与高新技术企业相同的税务政策，我们相信公司的税率将有望降低至15%。

地理位置优越，校园利用率维持在高位建桥教育的地理位置优越，临港新片区在经济、资源和政策上都具备其他地方不可媲美的优越性。

上海的临港新片区的“十四五”规划是，到2025年，地区生产总值在2018年基础上翻两番，年均增速达到25%左右。

在利好政策的推动下，建桥学院将继续吸引优质学生入读，校园利用率将维持在高位。

我们预计今年新学年在校生将超过2.2万人，利用率将接近饱和。

公司的三期校园工程正在进行中，预计2022年9月投入使用，到时将额外增加4,000床位，总容量为2.6万人。

我们预计到2022年学校利用率约为90%。

较高的利用率有利于公司实现较高的成本效应。

我们预计全年公司的经营利润率为47.8%，比去年提升2.1个百分点。

受到税率上升影响，下调全年净利润预期我们维持FY21E收入为6.6亿元的预期。

由于公司以较高的税率计提所得税，我们相应地下调FY21E及以后的净利润预测。

但我们认为保守性的税务计提不会影响公司核心业务的增长。

经调整的FY21E/FY22E净利润为2.0亿/2.5亿元，同比增加4%/25.8%。

我们维持前瞻性市盈率11倍的估值，经调整目标价为8.00港元，对应为11倍FY22E市盈率。

我们认为上调税率是一次性事件，以后政策清晰后税率将大概率下调。