国信证券（香港）-卓越教育集团-3978.HK-香港上市K12课外培训第一股-190124

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        卓越教育登陆港交所成为香港市场上市的第一支纯正K12  课外培训股，行业的龙头新东方EDU、好未来TAL  均在美国上市。卓越教育是华南地区K12  课外培训龙头，按2017  年收益和招生人次计算，公司在全国K12  培训机构中排第五。与同行相比，卓越教育虽然营收规模和市值尚小，胜在估值便宜，集团计划未来三年新增150  个教学网点，扩张进入加速期。
        K12  课外培训机构市场空间
        2005  年国家统计局公布数据显示中国课外培训市场规模约3000  亿人民币，至今没有进一步披露。据弗若斯特沙利文的报告，2017  年中国K12  课外教育服务市场规模约4653  亿人民币，未来5  年维持10.6%的年复合增速，到2022  年预计达到7689  亿人民币的规模。
        行业高度分散，政策促使整合
        整个行业目前是双巨头+地域性龙头的竞争格局，前5  大K12  培训机构市场份额不足5%。
        全国性的K12  课外培训龙头是新东方EDU、好未来TAL，2018  财年新东方营收规模123.5  亿人民币，好未来营收108.55  亿人民币，行业排名第三的紫光学大000526.SZ  最近12  个月（截至2018-09-30）营收规模28.7  亿人民币，双巨头与第三、四的竞争者距离越来越大。卓越教育是华南地区最大的K12  课外教育服务提供商，按收益和总招生人次计是全国排名第五的K12  课外教育服务提供商（2017  年数据）。但前五大行业参与者的市场份额只有4.7%，市场高度分散。
        2018  年政策密集出台，课外培训专项治理行动淘汰大量不合资质的地方性小型培训机构
        2018  年2  月，教育部等四部门联合印发校外培训机构专项治理工作通知，此后开展了针对校外培训机构的为期一年半的专项治理工作。整治的重点是存消防安全隐患、无照无证的课外培训机构，并对课外培训机构提供的人均面积做出要求，严格限制超纲教学、应试竞赛等行为，切实为中小学生减负；对进行学科课外培训的老师要求有教师资格证。据教育部官网公布，全国校外培训机构专项治理行动整改工作进展情况：截至2018  年11  月30  日，全国共摸排校外培训机构401050  所，存在问题机构272842  所，现已完成整改211225  所，完成整改率77.42%。其中存安全隐患、无证无照、有营业执照无办学许可证的情况最为突出。
        在严监管下，大批不合资质的培训机构关闭。虽然对于行业来讲，短期的经营成本会增加，利润受压，但是经过整顿，合规经营，具备完备课程体系及课程开发能力的行业龙头有望趁机加速下沉到三四线城市，提高市场份额。
        卓越教育：以广州为中心，向大湾区其他城市辐射
        卓越教育3987.HK  起家于广州，目前广州也是公司最重要收入来源，占总收入的81%。截至2018  年6  月30  日，公司的运营网络涵盖中国10  个城市，共有213  间教育中心。地理网络战略性覆盖了华南地区的主要城市，包括广州、深圳及珠海以及北京及上海等其他一线城市。未来三年，公司计划于广东省数个主要城市以及华南及全国的若干主要城市建立约150  间新教育中心，但主要的扩张仍在广东省。
        盈利预测及估值
        截至2018  年12  月，卓越教育集团全年新建教学中心51  间，根据管理层指引，2019-2020  年每年预计新建50  间教学中心，相当于2020  年集团教学中心数量比现在的213  间增加约110间或52%。我们预计2018-2020  财年收入同比增速为26.7%、25%、23%，净利润同比增长153%、23%及18.6%，每股盈利分别为0.146、0.15、0.178  元人民币，目前股价对应2018-2020  年预测业绩市盈率分别为14.6  和14.3  和12  倍（按1  港币=0.87  人民币汇率换算）。我们认为集团在大湾区的扩张有潜力，给予18  倍19  年预测市盈率，对应目标价为3.1  港币。
        风险提示
        课外教育行业出台更严格管控政策
        公司扩张速度不及预期
        公司市值较小，流通性不足，股价较为波动