华泰证券-无锡银行-600908-稳健经营持续，资本助力扩张-190124

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        经营稳健的农商行，维持“增持”评级
        公司于1  月24  日发布2018  年业绩快报，归母净利润、营业收入分别同比+9.85%、+12.00%，较1-9  月-1.96pct、+0.33pct，业绩略低于我们预期。公司经营稳健，资产质量继续处于改善通道。我们预测公司2019-2020  年归母净利润增速9.8%/  9.3%，EPS  为0.65/  0.71  元，目标价5.92~6.51  元，维持“增持”评级。
        规模增速继续微升，预计净息差回落
        2018  年末资产同比增速为12.56%，增速较Q3  末+0.55pct。贷款、存款分别同比+13.74%、+8.41%，增速较Q3  末+0.72pct、+1.30pct。Q4  重视投资，单季新增投资类资产占总资产增量的67%。我们测算2018  年净息差为2.10%，较1-9  月-5bp；生息资产收益率、计息负债成本率分别为4.27%、2.37%，较2018  年1-9  月-9bp、-3bp。Q4  单季息差较Q3  下降15bp。11  月国常会提出Q4  新发放小微企业贷款平均利率比Q1  降低1pct，我们预计无锡银行作为主要服务小微企业的机构，贷款收益率有一定下行。
        资产质量好转趋势不改，预计拨备覆盖率继续提升
        2018  年末不良贷款率1.26%，较Q3  末-2bp，连续4  个季度实现下滑。Q4  单季资产减值损失为2.63  亿元，与Q3  的2.27  亿元接近。假设Q4  不良贷款核销额与2017  年Q4  保持一致，则拨备覆盖率为241%，较Q3  末+12pct，2018  年拨备覆盖率逐季上升。Q4  单季度不良贷款率生成率（年化）为0.78%，较Q3  提升71bp，但仍显著低于2017  年同期（1.38%）；信贷成本（年化）为1.43%，较Q3  上升15bp。信贷成本的提升是公司利润增速下降的主要原因，但多计提拨备也增强了公司的风险抵御能力。
        无锡市区唯一法人银行，存款、资本等方面占据优势
        2018  年加权平均ROE  为10.65%，同比-0.39pct，主要原因为资产增速高于利润增速，ROA  稍有下滑。无锡银行是无锡市区唯一的地方性法人银行，在当地的相对优势明显。存款方面，2018  年末存款占总负债的81%，占比在上市农商行中居首（与其他标的Q3  末数据相比）。资本方面，公司具有上市银行中最高的资本充足率，Q3  末资本充足率达17.09%。受益于资本优势，总资产同比增速已连续3  个季度上行，较高的资本充足率也为下一步规模扩张提供了相对充裕的空间。2018  年1  月无锡银行发行30  亿元可转债，目前已进入转股期，可转债的转股将继续夯实资本基础。
        预计盈利稳健向好，目标价5.92~6.51  元
        较轻的信用风险压力、充足的资本为公司盈利提供了支撑。鉴于信贷成本提升，我们预测公司2019-2020  年归母净利润增速9.8%/  9.3%（原预测13.2%/  14.7%），EPS0.65/0.71  元（原预测0.69/  0.79  元），2019  年BVPS5.92  元，对应PB0.92  倍。农商行2019  年Wind  一致预测PB  为1.00倍，公司ROE  较高且具有存款、资本优势的标的享受估值溢价。我们给予2019  年目标PB1.0-1.1  倍，目标价由6.01~6.55  元微调至5.92~6.51  元。
        风险提示：经济下行超预期，资产质量恶化超预期。