财信证券-航发动力-600893-业绩符合预期，新建脉动装配线，交付能力或将提升-210831

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事件：公司发布2021年半年报，公司实现营收100.84亿元，同比增长9.68%；实现归母净利润4.61亿元，同比增长12.94%，扣非归母净利润3.86亿元，同比增长25.63%。

公司第二季度营收表现符合预期，盈利能力提升明显。

单季度看，公司第二季度实现营收63.4亿，同比增长10.45%，归母净利润4.3亿，同比增长32.48%，扣非净利润3.56亿，同比增长45.56%。

分业务看，航空发动机业务实现收入91.27亿，同比增长14.93%；外贸出口转包业务实现收入5.98亿，同比减少34.05%；非航空产品及其他实现收入2.1亿，同比增长1.40%。

第二季度毛利率18.8%，同比提高2.1pcts，环比提高3.5pcts；第二季度净利率达到6.9%，同比提高1.2pcts，环比提高5.7pcts，公司盈利能力提升明显。

合同负债、预付款项大幅增长，客户预付款已到账，公司订单饱满正在积极备产。

公司合同负债248.23亿元，较期初28.05亿大幅增长784.81%，主要是收到客户预付款增加所致；期末预付款项达到28.53亿元，较期初增长466.63%，主要是支付配套单位合同预付款所致。

公司建成国内首条大涵道比涡扇发动机脉动装配生产线，产品交付能力或有较大提升。

公司建成了叶片、机匣、装配等数字化车间；国内首条大涵道比涡扇发动机脉动装配生产线；涡轮叶片、大型风扇叶片锻造、中央齿箱加工等数字化单元；集智能工艺、检测、物流、管控于一体的数字化平台。

公司近年来在生产组织精益化数字化方面发展迅速，已建成多条航空发动机脉动装配生产线，参考法国赛峰公司在2011年利用脉动装配使CFM56发动机装配周期减少35%，我们预计公司产品的装配周期将减少20%~30%，公司交付能力或有较大提升。

盈利预测：预计2021~2023年公司归母净利润分别为14.88亿元、19.43亿元、23.45亿元，EPS分别为0.56元、0.73元和0.88元。

参考中航沈飞、中航西飞、洪都航空等可比公司2022年平均PE估值为75倍，考虑到十四五期间军机列装加速与练兵备战对发动机消耗增加，公司订单饱满且交付能力提升业绩有望释放。

给予公司2022年90~105倍PE估值，对应价格区间65.70-76.65元，给予“谨慎推荐”评级。

风险提示：产品研发交付不及预期，下游需求不及预期，疫情反复。