东兴证券-光线传媒-300251-深度报告：市场份额与投资回报率的双击-190125

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        报告摘要：
        公司是文化传媒行业龙头之一，内容覆盖较为全面、产业链纵向延伸较为完整，曾出品《泰囧》《港囧》等喜剧作品以及《致我们终将逝去的青春》《从你的全世界路过》等青春爱情作品，目前公司主营以影视板块为核心，同时布局动漫业务板块、内容关联业务板块、产业投资板块。
        市场对光线传媒主要有三点关心：1）公司在电影制片发行环节竞争格局是否有优势？2）经历2018  年影视行业强监管年，行业出清逻辑下，公司加大电影投资的投资回报率是怎样的？3）未来公司成长天花板有多高？
        相比竞争对手，目前公司竞争格局占优。公司面对的竞争对手主要有万达影业、博纳影业等大型制片集团以及腾讯影业、阿里巴巴影业等互联网电影公司。公司在整体竞争格局中占优，对万达影业及博纳影业拥有资本优势和猫眼加持的互联网优势，目前万达影视处于被并入万达电影上市公司阶段，博纳影业处于IPO  申报中；腾讯影业与阿里影业腾讯影业主投主控电影的能力还需要证明，腾讯影业侧重于与腾讯内部的游戏、动漫、文学各板块展开深度联动；阿里影业战略最新调整为“新基础设施＋优质内容”双轮驱动，还处于磨合期。
        行业出清逻辑下，公司加大电影投资有利于提升市场份额以及投资回报率。
        2015-2017  年，电影行业发展火热，资本加速进入投资电影，新兴电影投资发行公司侵蚀头部公司市场份额。2018  年是一个重要转折点，行业政策监管严格。电影备案数量持续下降反映电影行业处在去产量的过程中。因此，在行业出清逻辑下，目前公司账上现金充足，通过加大电影投资，经中性测算，2019-2021  年公司电影收入市场份额有望由10%提升至20%；
        国产电影具有典型的“马太效应”，2018  年前10  名国产电影票房占比60.4%国产电影总票房份额，头部电影作品的平均投资回报率超过330%，远高于其他档票房收入的作品。我们测算，2021  年票房超过20  亿的国产电影约275  亿票房市场，头部电影的原始投资金额为24  亿元，在行业出清逻辑下，公司投资头部作品份额提升，有助于提升公司整体电影投资回报率。
        公司盈利预测及投资评级。我们预测2019-2021  年公司归母净利润分别为8.48  亿元、10.89  亿元、13.02  亿元，年均复合增速24%。我们给予公司2019  年30X  PE，对应市值254  亿元，加上产业投资资产，可供出售金融资产以及长期股权投资合计估值60  亿元，公司整体估值314  亿元。对应目标价10.72  元，给予“强烈推荐”评级。
        风险提示
        传媒文化行业监管趋严、电影行业竞争过于激烈等。