天风证券-扬农化工-600486-麦草畏销量大幅减少，18Q4业绩低于预期-190128

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        18Q4  麦草畏销量大幅减少，业绩低于预期
        公司近期披露2018  年业绩预增公告，预计归母净利润同比增加3.28  亿元达到9.03  亿，YoY  +57%；扣非净利润同比增加3.82  亿元达到8.95  亿，YoY+74%。其中18Q4  实现归母净利润1.17  亿，扣非净利润1.09  亿。业绩小幅低于预期。
        我们认为公司18Q4  及全年业绩低于预期的主要原因是麦草畏销量大幅下滑所致。根据海关出口数据，  Q1-Q4  行业出口数据分别为4945/3163/5804/558  吨。受贸易战预期影响，行业18Q3  加大出口，18Q4大幅下滑。考虑到大豆种植面积相对稳定，且双抗大豆的渗透率继续提升，我们预期美国麦草畏需求19  年保持平稳，麦草畏出口数据19Q1  将逐步修复。
        19  年菊酯长单价格中枢上移，公司加大扩产力度强化龙头地位
        受益于菊酯行业供给收缩，中间体涨价（公司一体化生产），今年菊酯价格持续新高，2018Q1-Q4  功夫菊酯均价分别为25.0/25.0/31.7/37.1  万元/吨，同比增长53.17%/57.19%/85.55%/56.11%  ；  联苯菊酯均价分别为31.1/36.8/40.6/44.0  万元/吨，同比增长35.02%/59.89%/73.58%/63.82%（卓创资讯）。考虑到环保高压之下，苏北某企业、江苏皇马较难复产，春江润田低负荷运行，行业供需短期难有较大改善，菊酯价格预计高位震荡。我们认为菊酯市场报价偏高，终端使用存在压力，长期看价格有个回归合理的过程。此外，公司菊酯长单占比高，考虑到当前价格处在高位，我们预计公司19  年菊酯的实际销售均价较18  年继续提高。
        公司优嘉三期包含1.1  万吨农用菊酯搬迁扩产项目，近期也公告了优嘉四期项目，包括3800  吨联苯菊酯。我们认为公司此次扩张将进一步强化龙头地位，未来菊酯业务极具成长性。
        麦草畏长逻辑不变，2020  年巴西双抗大豆推广带来新市场
        中国大豆严重依赖进口（17  年进口9556  万吨），贸易战后中国减少美国进口。考虑到大豆种植面积相对稳定，且双抗大豆的渗透率继续提升，我们预期美国麦草畏需求19  年保持平稳，麦草畏出口数据19Q1  将逐步修复。目前中国加大从巴西及阿根廷进口量，根据孟山都规划，巴西将于19-20年实现双抗大豆推广，阿根廷也将于远期完成推广。我们认为贸易战影响的是麦草畏出口结构而不是总量。公司将于2020  年逐步实现满产满销。
        投资建议与盈利预测
        麦草畏销量不及预期，我们下调公司  18-20  年净利润至9.03/10.01/13.06亿元（前值为10.6/12.6/15.1  亿元），现价对应2019  年PE  12.8X，维持“买入”评级。
        风险提示：气候异常风险，农药需求下滑风险，汇率风险