中泰证券-华菱钢铁-000932-四季度盈利环比回落但全年依然亮眼-190130

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        投资要点
        业绩概要：公司今日公布2018  年业绩预告，报告期内公司预计实现净利润84.5-87.5  亿元，同比增长60%-65%；归属于上市公司股东净利润66.3-69.3亿元，同比增长61%-68%，折合EPS  为2.20-2.30  元。去年同期实现归母净利润41.21  亿元，折合EPS  为1.37  元；
        吨钢盈利：根据最新业绩预告，公司2018  年前三季度分别实现归母净利15.34  亿元、19.05  亿元及20.33  亿元，若以业绩预告上限测算，四季度归母净利为11.58  亿元，环比下滑43.04%，若以业绩预告下限测算，四季度归母净利14.58  亿元，环比下滑28.28%。结合前期公告的生产经营快报，1-4  季度钢材销量分别为427  万吨、463  万吨、487  万吨及473  万吨，测算吨钢净利润分别为444  元、511  元、532  元及369  元（取平均值），全年吨钢净利润465  元，同比提升145  元/吨；
        四季度环比下滑但全年仍创历史新高：公司四季度归母净利环比下滑28.28%-43.04%，主要源于以下原因：一是由于悲观预期四季度行业整体盈利下滑，根据我们测算，四季度热轧板、冷轧板及螺纹钢吨钢毛利分别环比下滑435元、408  元及197  元，降幅分别为52.54%、82.87%及19.53%，公司四季度业绩符合行业趋势；二是公司前三季度所得税率分别为1%、7.4%和11%，四季度税率或有所提升，截至2017  年末公司累计未弥补亏损额为3535.4  万元，至2018  年半年报全部补亏结束，理论来说，公司第三季度开始正常纳税，但考虑到湘钢、涟钢及衡钢三个子公司补亏节奏不同，四季度子公司层面纳税额环比三季度增加；此外，年底或存在累计计提等非经营因素影响单季度利润。综合而言，2018  年整体业绩依然亮眼，铁、钢、材产量及全年盈利均创历史历史最优；
        市场化债转股+钢铁资产整体上市：12  月初公司公布市场化债转股相关公告，主要包含三方面：（1）增资：6  家市场化债转股实施机构对华菱钢铁控股的优质钢铁资产华菱湘钢、华菱涟钢、华菱钢管合计增资32.8  亿元；（2）发行股份：对6  家特定投资机构、华菱集团及其全资子公司衡钢集团、涟钢集团以6.41  元发行13.62  亿股收购“三钢”全部少数股权；（3）支付现金17.74  亿元购买华菱节能100%股权，发行股份及支付现金交易金额合计高达105.02  亿元。此外，为解决潜在同业竞争问题，上市公司拟支付现金收购阳春新钢控制权，目前已签订框架协议。在百亿规模重组之前，6  家特定投资机构现金增资全部用于偿还银行贷款，增资完成后每年可直接减少财务费用1.64  亿元，“三钢”资产负债率均下降5%左右，上市公司资本结构将得到进一步优化；市场化债转股及钢铁资产整体上市后，华菱节能将纳入上市公司合并财务报表范围，同时上市公司控股子公司华菱湘钢、华菱涟钢和华菱钢管将成为上市公司的全资子公司，随着后期阳春新钢注入，不仅产能增加至2310  万吨，归属于上市公司股东的净利润也将进一步增加；
        投资建议：作为中南地区的钢材龙头企业，公司盈利跟随行业基本面变化。在行业需求并不悲观的情况下，未来随着公司减轻财务负担效用体现，有助于进一步提升归属上市公司股东的利润水平。我们预计公司2018-2020  年EPS  为2.28  元、1.67  元、1.85  元，中长期维持“增持”评级；
        风险提示：宏观经济大幅下滑导致需求承压；环保限产不及预期。