国金证券-蒙牛乳业-2319.HK-董事长更迭不改长期战略方向，19年费用率有望下行-190201

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        事件
        公司近期发布公告，马建平先生因工作调动，已辞任非执行董事、董事会主席等职位，由中粮集团总裁于旭波先生接任非执行董事及董事会主席。
        评论
        董事长更迭不改长期战略方向，千亿目标持续在行。由于此次董事长更迭因工作调动原因而非控股方中粮集团因战略方向改变而更迭负责人，因此对于蒙牛乳业并未有任何方面影响。我们预计蒙牛乳业仍然坚守2020  年千亿规划目标不变，并在乳制品及乳制品延伸领域深入探索与发展。2019  年是2020  年千亿规划完成的最重要一年，决定着2020  年的收入和利润的基数水平，只有2019  年继续保持双位数增长，方能有望持续接近规划目标。
        18年收入增速预计有望完成目标，净利预计会受现代牧业减值和少数股东权益影响。根据我们液态奶第三方终端数据监控，Q4  两强在费用率预计仍然保持高位的同时并未实现较高的收入增速，且均呈现增速放缓迹象，其中蒙牛与高基数有一定关系，但两强更多应归咎于需求的放缓和彼此的消耗。另外，根据我们奶粉业务第三方数据监控，伊利Q4  奶粉增速仍然处于低位，而蒙牛因有君乐宝的持续高增速支撑，奶粉业务增速预计较中报降速较少。因此综合预计伊利全年收入增速可能落于16%-17%之间，蒙牛预计近15%增速一线，大概率可完成公司年中制定目标。另外，公司调研显示现代牧业18  年有可能进行一次性减值，从而对蒙牛净利产生影响，我们在充分考虑到这一点及少数股东权益影响后，下调盈利预测。
        19年我们预计两强费用率有望下行，投资时点需重点关注二季度前。19  年收入端继续争夺已成定局，19  年乳业关注点将在于两强在收入争夺过程中谁能够更加稳固—收入增速保持的同时还能实现利润率提升。这将取决于两强战略意图和彼此季度间博弈，我们拭目以待的同时，仍然维持之前观点：（1）两强收入争夺战力度预计同比略降温，但并不会显著降温；（2）收入端争夺略降温意味19  年费用率有一定宽松空间；（3）预计两强净利率19  年二季度有望得到提升。
        盈利预测
        预计蒙牛2018-2020  年收入为689  亿元/773  亿元/862  亿元，  同比+14.6%/12.1%/11.5%。归母净利润分别为28.8  亿元/38.7  亿元/46.8  亿元，同比+46.6%/24.4%/20.2%，折合EPS  为0.73  元/0.98  元/1.19  元，对应2018-2020  年PE  为28X/21X/17X。维持“买入”评级。