华泰证券-光线传媒-300251-主业表现回暖，关注春节档及后续作品-190201

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        2018  年预计实现归母净利12.6-15  亿元，低于市场预期，维持买入评级
        公司1  月31  日发布2018  年度业绩预告，预计2018  年实现归母净利润12.6~15  亿元，同比增长54.57%~84.01%，低于市场预期（Wind  一致预期为24.68  亿元），主要由于公司对商誉等资产计提资产减值准备。考虑到监管层对资产减值的计提加强监管，我们下调18~20  年净利润为14.83  亿元/10.31  亿元/12.98  亿元，参考可比公司估值，我们认为给予2019  年PE估值25X-26X  较为合理，对应目标价调整为8.79~9.14  元，维持买入评级。
        预计全年经营性业绩略有下滑，但一定程度上受直播业务不再并表影响
        Q4  电影包括《狗十三》（据猫眼专业版，票房为0.51  亿元）、《二十岁》（320万票房）、《昨日青空》（票房0.84  亿元）、《叶问外传：张天志》（票房1.31亿元）等，总体表现一般，我们预计对业绩贡献有限；电视剧方面，预计《我的保姆手册》在Q4  确认收入，但该剧非头部项目业绩贡献有限。整体上我们认为全年经营性业绩在1-9  月的基础上（取扣非后归母净利润，1-9  月为3.95  亿元）略有浮动，低于2017  年同期（2017  年为4.62  亿元），但考虑到直播业务自2018  年不再并表对整体业绩影响（2017  年直播业务毛利1.63  亿元），我们认为电影和电视剧业务2018  年表现要优于2017  年。
        业绩低于预期主要受资产减值影响，预计减值金额约在6.8~9.2  亿元之间
        我们假设2018  年全年经营性业绩为4  亿元，业绩预告披露非经常性损益为16.5~19  亿元（主要是出售新丽传媒股权的投资收益），取中值为17.8亿元，结合预告业绩，我们估计减值金额在6.8~9.2  亿元之间。我们认为可能计提减值的资产主要包括：1)商誉。至2018  年Q3，公司商誉余额为2.4  亿元；2）应收账款。至2018  年Q3，公司应收账款余额为5.5  亿元；3）长期股权投资。至2018  年Q3，公司长期股权投资余额为48.5  亿元。
        关注春节档及未来电影业务表现
        2019  年春节档公司参与出品的《疯狂的外星人》将上映，据猫眼专业版至1  月30  日其预售票房约为0.84  亿元，在所有春节档上映电影中排名第一，关注度较高；同时，据猫眼披露公司2019  年的电影包括《阳台上》（3  月15  日）、《风中有朵雨做的云》（4  月4  日），及《凤凰》、《姜子牙》、《哪吒之魔童降世》等三部动画片，有望在2019  年给电影业务带来新的推动。
        投资建议：看好电影制作继续回暖，维持买入评级
        我们认为公司未来业务核心依然在电影制作，2018  年其表现已渐回暖，后续有望继续；电视剧业务快速发展提供新的业绩支撑；公司持股的猫眼即将于2  月4日港股上市，有望为公司发展带来延展性。考虑到监管层对资产减值的计提加强监管（证监会于2018  年11  月发布《会计监管风险提示第8  号——商誉减值》），我们下调18~20  年净利润为14.83  亿元/10.31  亿元/12.98  亿元（前值为24.57  亿元/11.09  亿元/14.26  亿元）。参考可比公司估值（表1），考虑到光线传媒的业内龙头地位、电视剧业务的快速发展以及猫眼带来的延展性，我们认为给予2019年PE  估值25X-26X  较为合理，对应目标价调整为8.79~9.14  元，维持买入评级。
        风险提示：电影和电视剧项目表现不及预期，资产减值风险。