华泰证券-贵阳银行-601997-不良压力缓释，资本补充助力成长-190209

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        资产质量大幅改善，维持“增持”评级
        公司于2  月1  日发布2018  年业绩快报，归母净利润、营业收入分别同比+13.42%、+1.38%，较1-9  月-3.72pct、-0.28pct，业绩略低于我们预期。公司资产质量改善趋势明朗，我们测算息差也稳中有升。我们预测公司2019-2020  年归母净利润增速12.9%/  12.1%，EPS  为2.52/  2.83  元，目标价13.33~14.82  元，维持“增持”评级。
        规模增速下降，我们测算息差回升
        2018  年末资产同比增速为8.46%，增速较Q3  末-5.17pct。我们认为规模增速走低主要原因为资本约束，Q3  末公司资本充足率仅11.52%，居上市城商行最低。假设2018  年末生息资产占总资产比例、2018  年全年非息收入占营收比例均与三季报数据一致，则我们测算2018  年全年净息差为2.43%，较1-9  月+7bp。息差的修复对资产增速的下行形成了弥补，驱动了营收增速较1-9  月仅微降0.28pct。2018  年ROE  为18.88%，同比-0.88pct，ROE  下降主要原因为ROA  略有收窄。
        资产质量显著好转，预计拨备增厚
        2018  年末不良贷款率1.35%，较Q3  末大幅降低11bp。假设2018  年全年成本收入比、税金及附加/  营业收入均与1-9  月一致，则Q4  单季资产减值损失为11.94  亿元，同比上升46%。假设2018  年Q4  不良贷款核销额较2017  年Q4  同比上升35%（与银保监会披露的银行业数据保持一致），则拨备覆盖率为288%，较Q3  末+36pct，实现拨备的大幅补充。Q4  单季度信贷成本（年化）为2.97%，较Q3  上升99bp。信贷成本的提升是公司利润增速下降的主要原因，但多计提拨备也显著增强了公司的风险抵御能力。
        地利优势显著，重点关注资本补充提速
        公司是贵州省仅有的两家城商行之一，在当地优势显著。贵州省一般贷款利率显著高于全国平均水平（2017  年贵州省为6.46%，而全国平均水平为5.75%），为公司较高的息差奠定了基础。公司近期资本补充推进较快，资本缺口有望弥补，为规模扩张提供条件。2018  年12  月，公司发行50  亿元优先股；2019  年1  月21  日，公司拟发行45  亿元的二级资本债的议案获贵州银监局和央行通过。根据2018  年Q3  末资本数据静态测算，优先股及二级资本债有望将资本充足率、一级资本充足率分别提升3.21pct、1.69pct  至14.73%、11.40%，资本充足水平可跃居上市城商行前列。
        资本补充释放成长性，目标价13.33~14.82  元
        资产质量向好、资本压力缓释为公司盈利提供了支撑。鉴于信贷成本提升，我们预测公司2019-2020  年归母净利润增速12.9%/  12.1%（原预测16.6%/17.0%），EPS2.52/2.83  元（原预测2.67/  3.12  元），2019  年BVPS14.82元，对应PB0.75  倍。城商行2019  年Wind  一致预测PB  为0.80  倍，公司ROE  较高且资本补充打开了增长空间，应享受估值溢价。我们给予2019年目标PB0.9-1.0  倍，目标价由13.98~15.25  元调整至13.33~14.82  元。
        风险提示：经济下行超预期，资产质量恶化超预期。