中泰国际-2019年澳门博彩行业投资策略：中场取代贵宾厅，博彩股估值具修复能力-190201

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        行业结构改变，澳门博彩行业趋向更稳定及健康  
        澳门博彩业结构有所改变，中场业务(包括中场博彩及角子机)收入占比从2008年的32.2%上升至2018年的45.2%，同期贵宾厅收入占比下跌至54.8%，整个行业趋向以中场旅客为主的增长点，有助增加行业的稳定性及健康性，提升整体板块的估值。考虑到澳门周边及本土基建的完善，旅客增长数字及消费倾向，我们预测2019及2020年，澳门博彩毛收入分别同比增长0.4%及7.3%，当中贵宾厅分别减少4%及增长5%；中场博彩分别增长6%及10%；角子机分别增长3%及9%。
        港珠澳大桥为首的基建带动人流增长，中场博彩成未来增长引擎  
        港珠澳大桥的开通大为增加自香港国际机场抵港旅客前往澳门的便利程度，另一方面，轻轨氹仔线将于2019年正式开通，轻轨氹仔线设有莲花口岸站，将于广珠城轨延长线无缝对接，旅客从广州直达澳门氹仔最快只需一小时，大大减少了广东省北部旅客赴澳的的时间及不便。莲花口岸的扩建，深中通道的建成，未来澳门周边基建日趋成熟，将有助增加旅客赴澳的流量。我们认为中场客户将会取代贵宾厅成为未来增长的引擎。
        过夜旅客数目急增，旅客消费力上升，中场客户成增长动力  
        我们预测2019年中场占比(包括中场博彩及角子机)将提升至47.5%，我们认为中场博彩将成为未来的增长引擎，有利以中场客户为目标及博非彩收入较多的博彩公司。2016年第二季起，赴澳门的过夜旅客已连续11个季度超越非过夜旅客。我们认为2015年后有更多的新酒店及娱乐场开幕，带来汇聚效应，是吸引旅客留宿的主要原因。澳门银河二期、新濠影汇、澳门巴黎人、永利皇宫、美狮美高梅相继开幕，新项目增加了大量非博彩元素，如澳门银河的定位打造为「综合度假城」、新濠影汇提供8字形摩天轮及4D影院等。随着2019年澳博「上葡京」及2020年「澳门银河」三期的开幕，项目非博彩元素占比面积分别达到90%及98%，将能吸引更多旅客选择留宿的倾向。
        估值反映负面因素，聚焦两大龙头，首推银娱(27  HK)及金沙(1928  HK)  
        我们认为目前澳门博彩股11.41倍的EV/EBITDA已反映行业贵宾厅博彩收入放缓带来的负面因素。考虑到目前中国经济状况，我们认为与2012年的澳门博彩行业增长放缓相似，但是当时市场明显侧重于贵宾厅，而由于贵宾厅与宏观经济景气关联度高，波动性大，对于板块估值构成打压。目前贵宾厅及中场博彩收入占比分别有53.3%及41.7%，结构明显改善，随着中场占比的上升有助增加澳门博彩业的稳定性及健康性，我们认为在板块的估值上能够有相对提升。尽管我们预期2019年贵宾厅收入有4%的下跌，但是在澳门基建日趋完善下，我们认为中场客户能够取代贵宾厅成为未来增长的动力，当中首选为潜在土储最多、发展潜力最大的银河娱乐(27HK)及聚焦中场业务为主的金沙中国(1928HK)。