天风证券-恒力股份-600346-4季度盈利欠佳无碍2018年业绩同比大增-190211

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        2018  年业绩大幅增长109%，18Q4  单季度预亏
        公司发布关于2018  年度业绩预增公告，预计2018  年归属于上市公司股东的净利润为36.0  亿元左右，同比增加109.38%。2018  年前三季度公司实现归属上市公司股东净利润为36.5  亿元，受4  季度大宗商品价格波动和原油价格的影响，公司所在的石化化纤产业链产品整体盈利水平有所下降，18Q4  预计单季度预亏0.5  亿元。
        4  季度PTA/涤纶长丝盈利有所下滑
        PTA  方面，在3  季度大幅上涨后于4  季度迎来深度调整，2018Q3PTA  价差（PTA-0.655PX）高达1482  元/吨，2018Q4PTA  价差仅为566  元/吨，PTA  环节单位利润甚至在10  月下旬一度转负，较3  季度大幅降低916  元/吨；长丝方面，POY/FDY/DTY4  季度价差均值分别为1397/1843/3179  元/吨，较3季度价差均分别下滑354/65/35  元/吨，盈利均有一定程度的下滑，其中18年一直盈利更好的POY  下滑幅度最大。公司拥有PTA  产能660  万吨/年，涤纶民用长丝产能140  万吨/年。
        库存损失对4  季度盈利有较大负面影响
        根据《2018  年第三季度报告》，截止2018  年9  月30  日公司账面存货价值合计105.4  亿元，显著高于2018  年各报告期存货水平，主要原因系恒力炼化项目投产在即，3  季度公司所采购原油计入当期存货项目。扣除原油外，存货项目主要包括公司聚酯业务生产经营所需的原料（如PX/MEG  等）和产成品库存（如PTA/涤纶长丝等），合理存货价值应该为60.0  亿左右（取2018  年各报告期均值，见图1），2018  年4  季度POY/FDY/DTY/PTA/MEG/PX/石脑油均价较2018  年3  季度末价格相比，  变化幅度分别达到-15.6%/-13.4%/-11.6%/-12.9%/-13.6%/-12.8%/-20.8%（均值-14.4%），按14.4%跌价幅度推算，预计公司在4  季度仅库存跌价损失约8.6  亿元（60*14.4%），对公司当期盈利造成较大负面影响。
        公司盈利预测、估值及投资评级
        由于4  季度油价大幅下跌对石化化纤产业链盈利扰动较大的原因，现将2018/2019/2020  年所实现净利润由45.0/63.5/82.1  亿元下调至36.0/63.5/82.1  亿元，最新盈利预测对应当前股价2018/2019/2020  年PE  分别为18.5/10.5/8.1  倍。2019  年一季度聚酯各环节盈利逐步复苏，库存损益有望由亏转盈，并且恒力炼化项目常减压装置已于2018  年12  月15  日投料试生产，有望于2019  年在营业收入、利润上贡献较大增量，维持“买入”评级。
        风险提示：恒力炼化一体化项目投产进度不及预期；PTA  及涤纶长丝盈利下行等。