天风证券-中粮肉食-1610.HK-猪价周期性反转即将到来，公司盈利有望迎高增长！-190214

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        1、生猪养殖价值何在？
        生猪养殖是公司的核心业务。生猪养殖产业由于行业规模化程度低，规模化企业仍有较为明显的成本优势。温氏、牧原的上市，则向市场展示规模化企业在养殖产业中的超高回报。而由于生猪养殖产业是重资产行业，资金实力及融资潜力决定了行业的规模化发展还是个相对长期的过程。因此生猪养殖产业目前处于黄金发展期，也是支撑起公司中长期成长潜力的核心业务。
        2、2019  年猪价怎么看？
        从不论规模化如何发展，猪价周期波动的特征始终存在。从价格、盈利、现金流成本、龙头企业业绩表现等多方面考察，当前猪价均已达到周期底部区间。非洲猪瘟疫情的出现，加速了国内生猪养殖产能的去化。从能繁母猪存栏、母猪饲料销售等多项数据交叉验证，2018  年母猪存栏大概率低于2017  年，则2019  年生猪均价有望高于2018  年。
        3、公司如何养猪？
        公司前身为成立于2002  年的武汉中粮肉食。目前，公司在吉林、内蒙、天津、河北、河南、江苏、湖北等省市建有养殖基地及饲料配套厂。公司养殖模式以自繁自养模式为主，2016  年起，开始试点  “公司+农户”模式，预计后续“公司+农户”模式的出栏比例将进一步提升。上市以来，公司产能一直维持稳步增长的态势，最近两年资本开支维持在10  亿元/年左右。
        截止2018  年半年报，公司非流动资产项的生产性生物资产达4.76  亿元，拥有种猪15.1  万头。根据公司发展规划，我们预计，公司2019-2020  年的生猪出栏规模分别为300  万头、400  万头。
        4、公司养殖有何优势？
        1）资金储备充足。截止半年报，公司拥有货币资金12.74  亿元，资产负债率47%，现金流健康，融资潜力大。
        2）养殖成本低。上市以来，公司通过优化管理提升生产效率、提高饲料自给率、优化养殖模式等多重方式，推动生产成本持续下行。截止2018  年上半年，公司生猪养殖生产成本10.87  元/公斤。我们预计，公司当前生猪养殖的完全成本约为12.8  元/公斤。
        3）产业协同，提升盈利能力，保证食品安全。公司旗下拥有数十个猪场，两个屠宰加工工厂，两个肉制品加工工厂，以及两个核心品牌“家佳康”和“万威客”，全产业链垂直整合的业务模式覆盖了整个猪肉行业价值链。在长期，不仅能够通过产业协同一定程度上降低成本提高盈利能力，并平滑业绩波动，并且能够严格保证食品安全，为公司长期成长打造坚实品牌基础。短期，在非洲猪瘟疫情的大背景下，更是能够提升产品溢价能力。
        5、投资建议：
        猪价景气周期的逐步到来以及生猪养殖规模的持续扩大，将成为公司业绩增长的核心驱动力。基于2019-2020  年14  元/公斤、16  元/公斤的生猪均价假设，2018-2020  年，公司净利润分别为-3.18  亿、4.78  亿、15.95  亿元，同比增长-163.83/265.67%/234.03%，EPS-0.09  港元、0.14  港元、0.47  港元，2019-20  年对应市盈率分别为13  倍、4  倍，给予2020  年10  倍市盈率，则12  个月目标价4.7  港元/股，首次覆盖给予“买入”评级。
        风险提示：疫病风险；政策风险；出栏规模低于预期风险；猪价不达预期风险；采用A  股可比上市公司进行估值可能导致目标估值偏高风险；