天风证券-恒瑞医药-600276-年报业绩靓丽，创新药业绩有望迎来高速增长期-190217

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        公司年报业绩靓丽，2018  下半年业绩明显提速
        公司发布2018  年年报，2018  年实现营业收入174.18  亿元，较上年同期增长25.89%；归母净利润40.66  亿元，较上年同期增长26.39%；扣除非经常性损益后归母净利润38.03  亿元，较上年同期增长22.60%。公司整体业绩略超市场预期，符合我们的判断。
        公司年报业绩靓丽，其在研发投入高达26.7  亿元（+51.81%）且全部费用化处理，并且计提股权激励费用  3.12  亿元后，依然能够实现归母净利润40.66  亿元（+26.39%），公司净利润含金量较高。若考虑剔除股权激励费用后归母净利润较上年同期增长33.19%，扣非净利润则较上年同期增长29.69%。股权激励费用对净利润的影响主要体现在2018  年，之后逐渐减弱。
        分季度来看，公司2018Q1，Q2，Q3，Q4  营收分别为38.57  亿元（+21.70%），39.04  亿元（+22.94%），46.98  亿（+26.24%），49.59  亿（+31.56%）；归母净利润分别为9.49  亿（+16.95%），9.60  亿元（+26.09%），10.02  亿元（+32.85%）,  11.54  亿元（+29.79%）。公司自2018  年三季度起营收和归母净利润同比增速出现明显提升，我们认为主要由于2018  年三大肿瘤重磅产品：硫培非格司亭、吡咯替尼、白蛋白紫杉醇，集中获批上市后开始发货对公司业绩产生明显拉动作用；此外，抗癌药增值税调整、研发费用税前加计扣除比例提高等，也对公司净利润产生明显正向作用。
        肿瘤板块新老品种齐发力，创新药业绩有望迎来高速增长期
        分板块来看，公司最为核心的肿瘤板块全年实现营收73.95  亿元（+29.23%），毛利率提升至93.35%。已有肿瘤创新药阿帕替尼依然为增长的核心驱动力，销量同比增长68.37%，医疗机构实际采购量17.41  亿元，参考PDB  样本医院估计终端增速超过60%。而2018  年获批上市的重磅新品硫培非格司亭、吡咯替尼、白蛋白紫杉醇亦开始高速增长贡献新的业绩增量。麻醉板块全年实现营收46.53  亿元（+29.25%），核心品种右美托咪定销量同比增长32.18%，医疗机构实际采购量16.81  亿元。造影剂板块全年实现营收23.24  亿元（+22.67%），核心品种碘克沙醇销量同比增长57.36%，医疗机构实际采购量12.96  亿元。其他品种方面，已有创新药艾瑞昔布保持高速增长，参考PDB  样本医院估计终端增速超过100%。我们预计随着2018  年重磅新品硫培非格司亭、吡咯替尼、白蛋白紫杉醇的集中获批上市，超重磅产品PD-1  有望于2019Q1  获批上市，公司未来肿瘤业务占比有望进一步提升，同时公司的创新药业绩有望迎来高速增长期。
        PD-1有望2019Q1  获批上市，“创新+国际化”引领公司未来
        公司2018  年研发投入高达26.7  亿元，同比增长51.81%，研发投入占营收比重上升到15.33%，未来研发投入比有望逐步向国际制药巨头看齐。公司研发管线储备众多潜力品种，目前超重磅产品PD-1  处于审评审批的最后阶段，我们估计有望于2019Q1  获批上市，瑞马唑仑亦有望于2019  年获批上市。我们看好公司PD-1  未来和自身抗血管生成药物联用的巨大潜力，公司有望凭借全面的临床布局、联合用药以及强大的销售能力拿下此领域国产最大市场份额。
        同时，公司2018  年继续加大国际化战略实施力度，积极拓展海外市场。仿制药国际化方面，地氟烷、塞替派、磺达肝癸钠等在美国获批，碘克沙醇在英国和荷兰获批，右美托咪定在日本获批。创新药国际化方面，SHR0302  片、INS068  注射液、SHR0410  注射液  3  个产品获准在海外开展临床试验。我们判断公司未来有望逐步从仿制药国际化走向创新药国际化。
        国内创新药龙头步入收获期，业绩有望同比加速维持买入评级
        公司作为国内创新药龙头企业，自主研发的创新药产品开始步入收获期，2018  年包括硫培非格司亭、吡咯替尼、白蛋白紫杉醇等多款重磅创新药或高端仿制药迎来集中获批上市，超重磅产品PD-1  有望于2019Q1  获批上市，皆为疗效确切、满足临床急需、具备高临床价值的肿瘤创新药。短期来看，公司创新药业绩有望迎来高速增长，带动公司整体业绩有望出现同比加速增长；长期来看，公司研发管线储备众多潜在重磅产品，研发进度国内领先，长期业绩有望持续稳定增长。考虑新产品获批，我们将公司归母净利润由2019-2020  年48.7  亿元、60.5亿元，上调至2019-2021  年分别为51.4  亿元（+26.47%）、65.4  亿元（+27.14%）、83.1  亿元（+27.15%），对应P/E  分别为46、36、29  倍，维持买入评级。
        风险提示：创新药研发的不确定性；药品招标政策和市场风险；系统性风险