东吴证券-希望教育-1765.HK-国内第二大民办高等教育龙头，职教改革政策利好-190219

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        投资要点
        国务院日前印发《国家职业教育改革实施方案》，明确了鼓励社会力量办学及股份制办学的宗旨，及依靠发展高等职业教育提升高等教育毛入学率的方式，政策端重大利好。希望教育旗下学校资源多以就业为导向且品牌实力雄厚，将充分受益此次职教改革方案。
        国内第二大民办高等教育龙头：希望教育07  年成立，旗下经营9  所学校，包括3  所本科、5  所专科、1  所技师学院（其中四川托普信息技术职业学院于17  年12  月并表），高等教育学生人数73,512  人，17FY  实现收入7.52  亿同增22.47%，归母净利润2.12  亿同增36.60%，净利率28.14%。
        内生增长稳健，外延并购+新建院校成长动力充沛。
        本科方面：3  校学生人数34,280  人，17FY  收入4.09  亿同增21.74%。1）西南交通大学希望学院15,123  人，收入2.01  亿，我们预计学生人数保持单位数增长，三年收入复合增速在6%-8%区间。2）贵州财经大学商务学院（1  亿收购）14,356  人，收入1.47  亿，两校均已进入稳健的内生增长期，净利润率可保持在35-40%区间。3）山西医科大学晋祠学院（0.5亿收购）4,801  人，收入0.61  亿，17/18  学年新校区投入使用，预计未来学生人数驱动收入端快速增长。此外，公司同属同一控股股东下的关联公司四川特驱教育持有贵州大学科技学院举办者捷星慧旅70%的股份，捷星旗下的贵州大学科技学院新校区于17  年9  月投入运营，新生2,556  人，截止17  年底收入0.14  亿，我们预计捷星70%的股份有望在19  年从关联公司并入希望教育旗下，有助公司继续提升业绩。
        专科技师：5  所专科39,232  人+1  所技师学院2121  人，17FY  收入2.12亿同增27.28%。1）四川天一学院（1.1  亿收购）11,765  人，收入0.95亿，正在进行升本申请，升本后学生规模有望进一步扩大。2）四川希望汽车职业学院4,559  人，收入0.32  亿，新增幼儿教育和护理两个国控专业已获批，驱动收入双位数增长。3）四川文化传媒职业学院（1.5  亿收购）7,371  人，收入0.62  亿，由于部分低收费专业换成高收费专业，未来增长可在15%+。4）四川托普信息技术职业学院（10  亿收购）12,548人，17  年12  月并表，预计18  年贡献收入1.51  亿，且具有升本潜力。此外，16  年建成的贵州应用技术职业学院（2,989  人，收入0.18  亿）和四川希望汽车技师学院（2,121  人，收入0.04  亿）随着年级铺满带动人数快速增长。
        新建项目：18  年计划自建2  所专科。计划投入13  亿自建甘肃职业技术学院，预计容量1.2  万人以上，19  年9  月投入使用；投入15  亿自建重庆电竞学院，预计容量1  万人以上，2020  年投入使用，未来贡献收入可观。目前账上资金30  亿，有息负债22  亿，将有效支撑并购和新建项目。
        盈利预测与投资评级：考虑到公司旗下学校的招生及收费情况，我们对盈利预测做出相应调整，不考虑新建两校的影响，预计公司2018-2020FY营业收入为10.31、12.09、13.95亿元，同比增长37.06%、17.24%、15.38%；归母净利润为3.21、4.51、5.20亿元，同比增长51.46%、40.78%、15.26%，当前市值对应PE  21X、15X、13X，处于可比公司较低水平。考虑公司为全国第二大民办高等教育集团，品牌优势、规模优势较为显著，叠加政策端利好，当前时点维持"买入"评级。
        风险提示：政策风险，提费不及预期的风险，港股波动性较大