山西证券-泸州老窖-000568-高端白酒引领，利润增速较快-210831

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事件描述公司披露半年报，公司实现营业收入93.17亿元，同比增长22.04%，实现净利润42.26亿元，同比增长31.23%。

事件点评Q2收入增速放缓，利润略超预期。

公司2021H1实现营业收入93.17亿元，同比上涨22.04%，归母净利润42.26亿元，同比增长31.23%。

其中单Q2实现营业收入43.13亿元，同比增长5.67%，归母净利润为20.60亿元，同比增长36.10%，增速放缓，主要在于二季度公司控制发货节奏、特曲窖龄等处于提价后调整期。

分产品来看，中高端产品增速亮眼，驱动业绩增长。

2021H1公司中高档/其他酒类营业收入分别为82.18/9.80亿，同比+23.45%/+7.51%，销量1.43/2.46万吨，同比+6.31%/-29.14%，吨价57.7/4.0万元，同比+16.1%/+51.7%。

分渠道，2021H1传统/新兴渠道分别实现营业收入86.66/5.32亿，同比+19.03%/+84.71%，新兴渠道表现亮眼。

国窖占比提升以及费用率下行，盈利能力不断提高。

2021H1销售净利率为45.79%，同比增加3.55pct，销售毛利率为85.67%，同比增加3.83pct，主要在于国窖增长较快，中高端产品占比提升。

销售期间费用率为16.44%，同比减少1.84pct，其中销售费用率为12.7%，同比减少1.86pct，主要在于广告宣传费减少，同比减少-24.17%；管理费用率为5.11%，同比减少0.03pct；财务费用率为-1.37%，同比增加0.05pct。

此外，2021H1经营活动产生的现金流量净额为27.38亿元，同比增加275.71%；2021H1末合同负债14.1亿元，同增139.4%，说明渠道信心稳定。

公司产品价格带全面布局，品牌复兴和价值回归稳步推进。

公司深入实施品牌复兴工程，清晰聚焦“双品牌、三品系、大单品”战略。

国窖1573持续引领品牌高度，市场份额、产品利润、品牌形象和高端价值持续提升；泸州老窖品牌名酒价值和消费者信心回归态势逐步形成，头曲二曲营销管理改革成效显著；创新品系不断满足多样化、细分市场需求。

公司已基本实现产品价格带全面布局，品牌复兴和价值回归稳步推进。

投资建议上半年控货稳价，业绩稳健增长。

随着旺季的到来，下半年有望加速增长，完成全年营收15%增长的目标可期。

中长期内，受益于千元价格带扩容和茅台酒供不应求，国窖未来量价增长空间充足。

预计2020-2022年公司归母净利润为74.90亿、93.28亿、115.60亿，EPS分别为5.11元、6.37元、7.89元，对应当前股价，PE分别为33倍、27倍、21倍。

维持“买入”评级。

存在风险食品安全风险、宏观经济下行导致高端酒价格大幅下跌风险。