中原证券-龙马环卫-603686-环卫装备增速放缓，环卫服务成长可期-190220

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        投资要点:
        环卫装备产销量短期下滑，中长期市场需求稳健。18H1  我国环卫车辆产销量骤然下滑，尤其是高端车型产销量下滑显著。考虑到下游清扫面积的稳定增长、垃圾清运效率的提高以及环卫装备机械化率的提升，19-20  年我国环卫装备产销量有望恢复性增长。市场存在把短期产销量的增速下滑当做行业长期下行拐点的嫌疑。
        环卫市场化快速推进，智能环卫有望实现降本增效。18H1  我国新签环卫服务合同金额1046  亿元，同比增长160.08%，市场空间持续释放；中标家数3053  家，订单向行业领先公司聚集趋势明显。我国环卫服务利润微薄，毛利率逐年下滑。智能环卫装备的使用有利于环卫管理实行智能化、精细化，从而提高盈利水平。
        国内领先的环卫装备企业，环卫服务市场扩张动力十足。公司作为国内中高端环卫装备的的典型代表，具备完整的产品体系和销售体系。受市场需求结构转向中低端环卫装备以及公司产能瓶颈影响，公司市占率呈现下滑趋势，但中高端车型市占率仍在高位。截至到18  年8  月底，公司环卫服务订单年化合同金额14.56  亿元，并不断开拓环卫一体化市场，有望积极贡献业务增量。
        有息负债较低，盈利能力尚待改善。截至18  年3  季度末，公司账面货币资金8.05亿元，有息债务较少。随着公司环卫服务业务占比逐步提升，以及环卫装备市场竞争格局的优化，公司经营活动现金流走弱问题有望改善。公司在环卫用工和管理较为规范，随着服务规模的扩大，有望发挥规模优势，降低运营成本。
        首次给予公司“增持”投资评级。按照2  月19  日11.83  元/股收盘价计算，公司市值35.37  亿元，对应PE10.3  倍，估值水平偏低。虽然公司短期面临环卫装备需求增速放缓、市场竞争趋于激烈、毛利率降低等问题，但是在“机器替人”的背景下，行业中期需求看好。首次给予公司“增持”投资评级。
        风险提示：解禁股出售，二级市场抛压加大；规范劳动力用工，环卫运营劳动力成本增加，服务费上调滞后；市场参与者较多，竞争趋于激烈；应收账款较高，回款放缓和坏账损失增加风险。