国金证券-澳优-1717.HK-十年磨一剑，澳优步入高速发展轨道-190221

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        投  资  逻  辑：
        国内婴幼儿奶粉行业增速放缓，集中度提高与结构升级成为趋势。婴幼儿奶粉行业近年来增速有所放缓，但仍处于低速正增长通道。受渠道转型影响，行业内各公司趋于分化。伴随着奶粉新政的全面执行，行业集中度得到不断提升，市场空间持续打开。得益于下线城市的渠道优势，国产头部企业未来市场份额提升将加  速。从消费端来看，国内婴幼儿奶粉市场消费升级表现明显，需求逐渐向高端化、品牌化、细分化发  展，高端细分领域成为追逐热点，这也为澳优提供了弯道超车的发展机遇。
        体制机制与业务结构逐步完善，澳优进入黄金发展阶段。澳优自  2016  年步入高速发展阶段，支撑澳优近几年业绩高增长的核心驱动因素有以下几点：（1）管理层重组带来的团队文化、激励机制的转变成为澳优近几年业绩高增长的主要推动力；（2）公司已进入全产业链整合阶段，全球化战略布局已初见成效，随着澳优产能的逐步释放，全球化将为公司带来持续的增长助益；（3）前瞻性布局母婴渠道使公司在渠道转型的当下受影响较小，并能在三四线城市攻防战中获得先发优势，提升市场份额；（4）细分领域（羊奶粉、有机奶粉）的爆发为澳优带来新的增长机遇，2017  年作为羊奶粉快速发展的元年，预期未来仍将带动公司业绩的高增长。
        2018H1  业绩实现高增长，预计未来  2-3  年内年复合增速有望达到  25%：得益于快速爆发的羊奶粉市场以及前瞻性布局的母婴渠道优势，2018H1  澳优实现营业收入  25.82  亿元，同比增长  51.6%，增速远超行业（+5.3%）。由于产品结构中高端产品占比提升，毛利率同比提升  4.5pct  至  46.4%。我们认为，随着中信入股澳优以及新建产能的逐步投放，促使澳优业绩高增长的核心驱动因素具有可持续性，未来的  2-3  年内业绩高增长可期。
        投  资  建  议：
        预计公司  18-20  年收入分别为  54.04  亿元/73.82  亿元/100.17  亿元，同比增长  37.6%/36.6%/35.7%。EPS  分别为  0.40  元/0.57  元/0.80  元，同比增长105.6%/43.2%/40.2%，  对  应  PE  为  21X/15X/11X，首次覆盖，给予“  买入”评级。
        风  险提  示：
        需求下滑/产能过剩/新配方、工厂注册速度不达预期