光大证券-制冷剂行业研究报告：配额削减、旺季来临，制冷剂景气度可期-190222

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        优势资源减少、环保严厉，萤石供应依然紧张
        长期的无序开采导致了我国萤石优质资源的减少，开采成本不断上升，同时环保趋严形式下，劣质产能退出，行业集中度提高，行业供给趋紧，国内萤石的产量已经连续多年保持在400  万吨左右，基本没有增长，同时进口量大增，我们预计2019  年萤石供应依然紧张。
       第二代制冷剂配额再次削减，2020  年将削减更多
        生态环保部文件显示，时隔  3  年后，  R22  生产配额在  2019  年再次削减，而根据规划  2020  年将进一步削减到基准的  35%，在需求基本稳定的情况下，供需将会更紧张。
        第三代制冷剂发达国家  2019  年开始削减，出口有望持续走高
        第三代制冷剂是显著的温室气体，2016  年《蒙特利尔议定书》第  28次缔约方会议通过了关于削减氢氟碳化物的修正案，发达国家将从  2019年开始首先减少使用量，而包括中国在内的  100  多个发展中国家从  2024年开始冻结生产量，作为全球最大的第三代制冷剂生产国，出口有望持续走高。
        投资建议：旺季来临，制冷剂景气可期
        优势资源减少开采成本提高、环保更加严厉行业集中度提高下，国内萤石供应趋紧。我们预计  2019  年国内萤石供应会继续下滑，供需继续维持紧张状态。建议关注国内萤石行业中拥有资源储量、开采及加工规模最大的企业金石资源，截至  2018  年公司保有资源储量近  2700  万吨，对应矿物量约  1,300  万吨，采矿规模  102  万吨/年，公司业绩预告显示，2018  年净利润为  1.31-1.46  亿，同比增长  70%-90%。
        制冷剂每年的旺季从夏季来临前开始，一般  3-6  月份是空调生产的旺季，而5-7  月份是维修市场的旺季，2019  年又叠加萤石供应紧张、R22  生产配额再次减少、第三代制冷剂发达国家开始削减生产和使用等利好因素，制冷剂行业景气度提升可期，建议关注东岳集团、巨化股份：
        东岳集团拥有国内最大的R22  产能22  万吨，也是获得  R22  配额最大的企业，2019  年公司制冷剂用途R22  的生产配额为7.86  万吨，公司业绩预告显示，2018  年公司净利润同比增速30%以上，估计在21  亿左右；
        巨化股份第三代制冷剂产能超过  15  万吨，是国内产能最大的企业，同时  R22  的产能为  11  万吨，居国内第二，2019  年公司获得制冷剂用途  R22的生产配额为  6.96万吨，仅次于东岳集团，公司业绩预告显示，2018  年公司净利润为19.95-22.05亿，同比增加113%至136%。
        风险分析：
        警惕第二代、第三代制冷剂削减进度不及预期的风险；第三代制冷剂处于产能扩展期，有产能过剩的风险。