天风证券-石油化工行业研究周报：“国企改革”，2019年石化行业关键词-190223

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        引言：2019年是石化行业国企改革再度发力的一年。混合所有制改革、管网独立、国有资本运营公司，都是关键词。  
        《深化石油天然气体制改革的若干意见》2017年发布后，相关改革方向持续推进。意见提出的八个方面的重点改革任务中，最值得关注的：1）改革油气管网运营机制，提升集约输送和公平服务能力。分步推进国有大型油气企业干线管道独立，实现管输和销售分开；2）深化国有油气企业改革，充分释放骨干油气企业活力。完善国有油气企业法人治理结构，鼓励具备条件的油气企业发展股权多元化和多种形式的混合所有制。推进国有油气企业专业化重组整合，支持工程技术、工程建设和装备制造等业务进行专业化重组，作为独立的市场主体参与竞争。  
        三大国有石油公司2019年工作会议强调“改革”  
        中石油集团内工作会议强调“坚持改革创新，增强发展活力和内生动力。完善公司治理和专业化重组，深化混合所有制改革和瘦身健体。”中石化集团提出“聚焦提效率增活力，积极推进改革落实。要完善公司体制，深化机制改革”。中海油集团也提出"深化改革创新，持续提高运营效率"。  
        国家油气管网公司呼之欲出  
        国家发改委开会通过国家油气管网公司组建方案，已上报至国家层面等待批复，有望今年上半年面世。一些细节待敲定：1）涵盖范围，如果参照《油气管网设施公平开放监管办法》可能包含"原油、成品油、天然气管道（不含城镇燃气设施），液化天然气接收站，地下储气库等及其附属基础设施"；2）新老合同的划分，采用老合同老主体新合同新主体的可能性比较大；3）作价方面，我们认为参照中国铁塔受让资产时，主要固定资产采用"重置成本成新率"可能性比较大；4）股权比例方面，如按媒体所述"新管网公司将三大石油公司剥离的管道资产转入后，将谋求资本化、证券化"，则可能引入较多社会资本，并寻求上市融资。  
        中石化销售公司上市预期增强，成立中国石化资本公司  
        2014年9月，25家境内外投资者以现金共计人民币1,070.94亿元认购中石化销售公司29.99%的股权。近期工商登记信息显示，“中国石化销售有限公司“已经改称为”中国石化销售股份有限公司”。据彭博援引知情人士称，中国石化销售股份有限公司已经获得中国国务院批准在香港上市。根据我们预测，如果赴港上市，合理市值应在5000亿左右。  
        2018年底，中石化集团在雄安新区设立了中国石化资本公司，注册资本100亿，着力产融结合，聚焦新能源、新材料、节能环保、智能制造等领域。  
        投资建议：1）管网公司成立，资产作价尚不明确，考虑中国石油AH股估值差距较大，该事件对二者PB估值影响可能不同甚至反向，推荐低估值的中国石油股份（H）。对未来天然气管网投资的拉动左右显而易见，推荐受益管道建设的中油工程。2）继续推荐中国石化，估值较低、分红收益率较高，受益销售公司上市价值重估。3）关注两大集团的其他上市平台，石化机械、石化油服、大庆华科等。  
        风险提示：国企改革推进低于预期的风险；成立管网公司过程中，资产作价太低的风险；相关管网资产剥离后，ROE水平下降的风险；天然气管网投资建设进度不及预期的风险；中石化销售公司上市推迟的风险。