东吴证券-纺织服装行业：如何从纺服板块筛选进攻性品种~优选南极电商、比音勒芬-190224

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        投资要点
        板块跑输整体市场，但仍不乏进攻性品种可供选择。2019  年初行情启动至今，板块涨幅7.1%，跑输Wind  全A6.7pp，究其原因有二：1、消费形势承压；2、板块龙头公司的市场认同度低。但从增速与估值配比角度（PEG），首推【南极电商】。从宏观基本面角度，电商比线下零售更具活力；从商业模式角度，南极电商以知名品牌标牌为抓手，串联上下游的业务模式，不仅在传统电商平台上具备强大的竞争优势，在强调性价比的新兴电商平台上也展现出了极强的适应性。凭借这样的竞争壁垒，南极电商不仅在过去取得了高速增长（16/17/18  年GMV  增长96%/72%/65%），我们对其未来的持续成长也颇具信心。公司目前市值245  亿，我们预期主业收入有望实现30%+的增长，主业净利润预计超10  亿，叠加时间互联业绩，合计利润预计在11.5-12  亿之间，对应市盈率20  倍左右，对应业绩增速30%-40%，板块进攻性首选标的。【比音勒芬】结合公司的开店计划与订货会表现，我们预期公司19  年仍将保持20%+收入增长/30%+利润增长的业绩表现。我们对于未来两年的业绩预估为19  年/20  年增长32%/29%至3.8  亿/4.9  亿，对应市盈率为17X/13X，估值与增速配比极具吸引力。
        MSCI  调整临近，龙头白马森马服饰与海澜之家仍具备估值修复空间。鉴于MSCI  公布A  股纳入因子调整计划结果的日期临近，符合外资偏好的个股有望继续强势。板块内低估值、高分红的龙头白马典型代表为森马服饰（童装第一、电商业务较强）、海澜之家（商务休闲男装第一）。【森马服饰】预期19  年净利润18  亿+（10%+主业增速），对应市盈率约14X-15X；【海澜之家】预期19  年净利润将达36  亿+（约5%业绩增速），对应市盈率约11X-12X；考虑到两大白马的账上现金、主业盈利能力与股东回报意愿，我们预期行业两大白马股息率都有望接近5%。
        对于2019  年板块投资机会判断：
        品牌服饰2019  年股价波动空间大幅收窄（向上、向下空间都有限）：品牌服装企业过去几年的能力提升决定了行业不会重走12  年老路，同时10-15X  的较低市盈率水平、充沛的现金流、轻资产的运营模式，决定了这些公司具备较强的分红能力，这将有效锁定了下跌空间。而向上的空间主要局限于不确定的经济前景。
        优质制造2019  年全球化产业布局是主逻辑：优秀的中国制造业龙头已经形成了全球性的竞争优势，在产能全球化布局年代，这类公司市场占有率仍在集中化过程中的成长性依然值得投资者期待。19  年，影响优质制造短期表现的主要是：出口环境、人民币汇率、原料价格。出口环境存在一定向下压力，但估计汇率和原料价格影响相对较小，因此，那些经历过二三十年发展的优质制造企业有望实现业绩的稳定发展。
        新模式2019  年依然会保持较快增长：新模式是新零售的一部分，是阿里（南极电商）、小米（开润股份）、拼多多（南极电商）生态圈的一部分和思想的落地者。“新”代表着希望和未来，也正是因为这些新模式发展，我们看到传统零售、批发在过去六七年中被一点点分割和替代。在市场预期和信心都极低的当前时点，我们认为2019  年该类公司超额收益的概率明显偏大。
        风险提示：宏观经济增速放缓导致终端消费疲软；原材料价格波动