中泰证券-农林牧渔行业：如何预判养殖企业出栏规模增长情况-190224

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        投资要点
        生猪养殖行业目前正处于工业化加速发展时期，散户加速退出，规模企业发展空间和速度空前提升。因此，养猪股除了固有的周期属性之外也同时具有了成长性。但是对于养殖企业而言，如果要实现真正的增长必须对应养殖规模的持续提升，否则虽然行业空间广阔，但是也无法给股价成长性的溢价。而出栏量作为衡量养殖公司成长性最核心的指标，往往具有后验证性的特点，本文旨在讨论通过哪些预判指标可以对未来出栏量进行预判。
        跟所有的公司经营一样，生猪养殖公司要想获得出栏量的大幅提升，无非是从资金、土地设备、人员三个方面进行提前布局，除了通过草根调研等方式去切切实实地了解外，根据相关财务指标判断公司扩张情况是最有效途径。对于养殖企业扩张而言，资本支出及相关项目是关键的因素，此外土地储备情况和人员扩张情况也能侧面验证公司未来的扩张趋势。
        资本支出决定公司产能
        养殖企业资金投入主要用于两个方面，（1）固定资产的建设，解决产能扩张中的场地设备等问题（2）生产性生物资产的扩张，直接决定未来出栏商品猪的数量，二者共同构成了养殖企业的资本支出，缺一不可。由于生猪养殖从产能扩张到释放具有1-2  年的滞后期，因此当期的资本支出情况直接决定未来1-2  年内的出栏水平。从过去上市公司募集资金投建项目的投入看，均摊到每头出栏肥猪上的投资额在1000  元左右，每头母猪的投资额在万元以上（不同厂房投资存在差别，见图2）。对应到上市公司资本支出情况，从2015  年至今四家公司资本支出都出现逐年提升状态，按照头均1000  元的投资额计算，估算过去2  年四家养殖龙头产能增加分别在1600/1000/610/230  头水平（18  年Q4  资本支出未统计）。
        除了资本支出之外，生产性生物资产情况也是反映产能变化的关键指标之一。从历史数据看，母猪（或公猪、祖代，其中主要为母猪）的单头平均作价在2000-2500  元/头水平，母猪存栏平均年产仔量能够有效估算未来1年的出栏量水平。从龙头公司情况看，15  年后生产性生物资产对应都有的大幅增加，按照单头作价1700/2000/2300/2600  元的假设，对当前公司种猪存栏进行测算结果如下。如果按照单头母猪2300  元/头作价，PSY22  计算，截止18  年Q3，四家龙头公司对应未来1-1.5  年内肥猪产能分别为3500/1400/1300/500  万头。
        土地、人员情况验证产能扩张水平
        除了通过资本支出对产能和出栏量进行预测外，土地储备情况和生产人员数量等指标也能够起到验证作用。产能和出栏量大幅提升之前，必然伴随着生产人员和土地储备的增加。整体看，16、17  年龙头养殖企业在土地储备和人员配置上都呈现出大幅提升的状态（三家公司的业务扩展增量主要集中在生猪养殖业务），从侧面验证了对应出栏量的大幅提升。
        本周周期，环保、疫情等因素导致行业规模化程度加速提升，养殖企业空间空前广阔，与此前相比，养殖企业除了被动接受猪价涨跌之外，还能够通过快速扩张实现收入和利润的增长。在周期拐点临近之时，只有把握时机在底部实现规模快速扩张的企业，方能伴随猪价上涨实现“量”“价”齐升。
        风险提示：非洲猪瘟疫情导致出栏量降低。