首创证券-策略周报（2.18~2.22）2019年第八期：两会前市场仍具备持续上涨的动力-190225

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        一周行情回顾  
        上周指数再度拉升，上证综指全周上涨4.54%收2804.23点；深证成指全周上涨6.47%收8651.2点；创业板指全周上涨7.25%，收1456.3点。两市全周日均成交额为5780亿元，较上周增加了1798亿元，市场情绪大幅回升。行业方面，中信29个一级行业全部上涨，非银行金融全周上涨14.15%，农林牧渔上涨9.41%，通信上涨9.4%，电子元器件、计算机、传媒涨幅居前。  
        一周策略观点  
        在此前市场的节奏的判断上，我们在专题报告《今年的春季躁动怎么演绎》中提出，随着商誉减值风险在一月下旬的集中释放，叠加资金面在2月份的宽松，市场有望在春节前预热，在两会前达到顶点，随着两会结束而回落。其中，中美贸易谈判结果和三月份社融数据将是影响指数走势最大的不确定因素。在板块轮动方面，我们在2019年第四期及第五期周报中均做出判断，随着创业板商誉减值风险在一月底的集中释放，市场的风险偏好将会全面的提升。而从板块轮动的角度，我们认为金融板块可能会出现分化，消费板块大概率将会回落，成长板块将随着业绩预期修复而走强。因此，我们在节前一周建议投资者对消费板块进行获利了结，积极布局券商板块和成长板块中的计算机、通信和电子元器件。目前来看，市场走势基本符合我们的判断，我们在节前力推布局的通信、电子元器件、计算机、券商板块节后至今涨幅分别达到19.77%、20.73%、16.35%、22.84%。  
        我们在上周提出，包含经济数据真空期下政策预期不断升温、市场流动性环境较为宽松、机构投资者在年初风险偏好回升在内的上涨逻辑仍然存在，市场将进入反弹的下半场，但在美股高位回调风险、中美贸易谈判结果、社融数据是否真正企稳等因素的影响下，市场的反弹将会更加颠簸，波动性会加大。而从目前来看，在当前数据真空期的情况下，社融数据并非真正企稳难以被证伪，中美贸易谈判从消息面上持续缓和的预期不断增强，同时国内资本市场制度改革加速强化市场信心，市场继续上行的动力进一步增强，但美股高位回调风险仍在风险下，外资持续的流入可能会弱化，同时随着两会的召开，政策预期逐步兑现，因此我们判断在三月初两会附近，春季躁动行情可能会逐步弱化，进入阶段性的休整。  
        下面我们具体对以上判断进行具体的分析。第一，针对1月份社融数据脉冲式反弹后，市场对社融数据是否真正企稳分歧较大，但当前阶段对社融数据真正企稳无法证伪，这也助推了市场风险偏好的提升。我们认为，虽然社融总量规模超出市场预期并创下历史新高，但从内部结构来看，票据融资仍然占比较高，反映出商业银行信贷投放的风险偏好仍然偏谨慎，同时叠加地方债的提前发行，造成了社融的天量规模。因此，我们认为，宽货币转向宽信用的过程不是一蹴而就的，在3月初发布的2月社融数据同比增速可能会略有回落，重点关注内部结构是否改善，即中长期贷款占比是否提升，这将在很大程度上决定实体经济复苏的节奏。  
        第二，国内市场方面，以金融供给侧改革为主线的资本市场制度改革不断加速。习近平在中共中央政治局第十三次集体学习时强调，深化金融供给侧结构性改革，增强金融服务实体经济能力。同时，他强调，金融是国家的核心竞争力，要强化金融机构服务实体经济的功能。按照我们在年度策略中的判断，资本市场制度改革将是2019年的一个重要主线，随着金融供给侧改革的强化，我们认为未来金融服务实体经济的功能将会提升，尤其是在宽信用转向宽货币受阻的背景下，包含加强直接融资、优化市场交易制度、提升中小金融机构业务比重等措施都将提升中小企业、科技创新企业的融资能力，科创板落地工作的不断加速就是最好的例证。随着资本市场制度改革的预期再度提升，短期内对市场的情绪提振将产生较大的积极影响。  
        第三，针对中美贸易谈判的结果，双方从对抗趋向缓和的预期正在不断增强。从刘鹤副总理的声明和特朗普的表述我们可以得出以下三点信息：第一点，在上周北京谈判取得了"重要的阶段性进展"后，刘鹤副总理在表述中将此次谈判在贸易平衡、农业、技术转让、知识产权保护、金融服务等方面的结果进一步升级为"积极的进展"，这表明中美双方的谈判仍在向着积极的方向发展。第二点，在美国方面，特朗普表示，本轮高级别经贸磋商取得巨大进展，同时仍有不少工作需要完成。为此，双方已决定将本轮磋商延长两天。谈判日期的延长，表明双方仍然存在一定的结构性分歧，同时另一方面也反映出，双方力图在3月1日之前形成达成贸易协议，中美双方谈判的诚意均较足，希望通过此次谈判将最终协议的框架进行敲定的意愿较强。第三点，特朗普期待通过和习主席的会面来见证这一历史性时刻，表明如同12月中美双方领导人的会面推动了中美贸易谈判的进程一样，最终的贸易协议同样需要中美双方领导人来会面来确定。考虑到3月1日前双方会面的可能性几乎为零，我们认为最终领导人会面的时间可能在五月或者六月。因此，我们判断，即使3月1日之前双方并未达成最终的协议，但是具体框架已经基本具备，中美双方再度对抗升级的可能性大大降低，同时，特朗普表示将延迟提升对中国征收2000亿商品关税的税率，中美贸易战缓和的市场预期也在2月底逐步兑现。  
          第四，而在国际市场方面，经济基本面支撑弱化的背景下，美股回调的风险依然在。上周美国公布的经济数据显示经济运行依然疲软。其中，12月零售数据创下了2009年9月来的最大跌幅。产出方面，1月制造业产出创下近8个月新低，导致工业产出不及市场预期，而汽车产出同样创下2009年以来的新低。与此同时，从去年四季度经济数据来看，欧元区同样面临的经济增速下滑的预期。在基本面支撑弱化的情况下，美股进一步上行的动力也在衰退。而从技术角度来看，道琼斯工业指数、标普500指数、纳斯达克指数年初至今分别反弹了11.59%、11.4%、13.45%，已经逼近历史新高点，回调的风险进一步加大，有可能对国际投资者形成风险偏好的压制，导致外资的流出。而A股市场自年初以来，北上资金净流入合计1120.81亿元，已经超过去年的三分之一，尽管在估值的优势下外资的持续流入具有长期性，但在短期内外资的持续大规模流入不具备可持续性。尤其随着2月末MSCI指数对A股纳入因子是否提高到20%的最终决定公布后，叠加中美贸易战缓和预期逐步兑现，我们判断外资的大规模持续流入可能进入暂歇期。  
        在春季躁动的下半场，我们认为重点关注金融板块中的券商和成长板块的投资机会。第一，随着美股高位回调的风险不断加大，前期表现强势的消费板块可能由于国际投资者风险偏好下降而出现回调。第二，在美联储明确加息缩表节奏暂缓的背景下，货币政策可能转向宽松，这也为央行的持续宽松政策留下更多的空间。而在成长板块商誉减值风险集中出清、年报利润可能推移至2019年一季报的背景下，叠加科创板加速落地，成长板块的阶段性优势将会凸显。第三，资本市场制度改革不断加速，包含科创板的建立、市场交易制度改革、提高中小金融机构业务比重在内的多项政策落地预期加强，将为证券板块提供较强的政策支撑。  
        行业配置建议：投资策略方面，鉴于在当前的经济下行周期中，随着商誉减值的集中出清、业绩预期修复以及美联储加息缩表节奏放缓，成长板块的配置优势阶段性显现，我们建议本月配置金融板块的中的券商板块、创新科技板块中的5G、电子元器件、计算机板块。  
        风险提示  
        中美贸易战持续升级；政策落地不及预期；经济运行下行超出预期。