招银国际-回归理性：房地产市场参与者的行为演变-210902

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我国商品房的销售在疫情期间意外地出现一个先跌后扬的V型小周期。

但今年以来，严厉的调控措施使得住宅市场景气出现拐点，游戏规则发生深刻变化，对市场参与者——居民家庭、地方政府和开发企业——的行为产生了深远影响。

居民购房行为，受居住偏好、预算约束和购房政策等多方面因素的制约。

首先，居家办公加大了家庭对住宅空间的诉求，降低了方便通勤的区位要求，这在西方国家尤其明显。

其次，宽松的货币政策和直接的财政补贴，提升了房地产投资的预期回报，降低了居民加杠杆的成本。

此外，疫情对居民收入的冲击出现了K型分化，我国出现明显的房租房价走势分化。

地方政府的供地行为，受财政收支情况的影响。

疫情之前，地方一般财政收入增长就已开始放缓，疫情爆发后，支出端“抗疫”相关开支上升，导致财政吃紧。

这导致高线城市加快推出核心地段住宅用地，供地结构向核心区域集中，土地溢价率上升。

进入2021年，房地产调控的主导逻辑转向“稳地价”，中央推出两项新政：一是集中供地，二是土地收入划转税务部门征收。

为压抑溢价率，未来住宅供地比重或进一步上升，高线城市的土地供应将向非核心区转移。

房企的行为，根据其融资约束不断调整。

“资管新规”出台后，非标融资渠道就已全面收紧，信用供给向头部房企集中，部分头部房企反而逆势加快扩张。

为维持现金流，头部房企加速周转，经营行为上体现为“高开工”与“慢施工、低竣工”的背离。

疫情之下，房地产市场逆势上升，调控措施加码，从融资渠道进一步延伸至开发主体。

“三道红线”和“贷款集中度”上限的组合拳下，房企的融资约束从维持现金流转向“降杠杆”，房企行为相应转向，呈现出与前期截然相反的“低开工、快施工、高竣工”特征，建安投资增速超过土地购置费增速。

展望未来，调控政策相机抉择的灵敏度和强度都会上升，“三稳”效果将逐渐显现，房地产行业周期性特征或将进一步弱化。

居民投机炒房、扭曲的土地财政和无序扩张的民营房企，都将逐步回归理性。