国金证券-信义光能-0968.HK-基本面低点已过，光伏玻璃业务将迎量价齐升-190226

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        事件
        公司25  日发布2018  年度业绩，收入76.72  亿港元，同比下降19.5%，净利润18.63  亿元，同比下降20.1%，符合市场预期。
        评论
        2018  年玻璃业务因产能高刚性受531  冲击较大，光伏电站业务保持较快增长：受众所周知的531  政策影响，光伏玻璃价格自2018Q2  起大幅下跌，下半年产品均价较上半年跌幅超过20%，公司顺势在Q3  行业低谷期提前对两条日熔量合计1100  吨的产线进行停产冷修（原计划2019  年冷修），致全年出货量同比下降4.9%，及光伏玻璃业务毛利率全年同比降4pct  至26.2%。而毛利率较高的光伏电站业务继续保持较快增长，持有装机规模增长528MW至2.28GW，弥补了玻璃业务的下滑，公司全年光伏玻璃与光伏电站业务毛利贡献大致各占五成。
        行业低点明确已过，光伏玻璃2019  年将迎来量价齐升：光伏玻璃价格自去年Q4  初期开始反弹，年底前涨幅加大，我们测算2019  年光伏玻璃需求增长将达到25~30%（考虑装机增长和双面渗透率提升），而供应端考虑新产能投产、老产线冷修/复产、落后产能淘汰，有效产能将仅增加约15%，供需关系的显著改善有望推动玻璃价格上行；考虑公司去年底投/复产的马来1000  吨及天津500  吨产线放量、以及冷修中的芜湖产能的下半年复产，预计2019  年出货量有望增长12%以上，玻璃业务将迎来量价齐升。
        电站业务综合成本优势有望在新政策机制下得到放大：根据近期能源局光伏新政策机制的征求意见方案，除扶贫和户用光伏项目外，所有需补贴项目指标将进行全国统一竞价分配，公司在电站融资（低成本海外贷款、信义能源潜在分拆上市）等方面的优势将在新机制下得到放大。
        光伏玻璃行业竞争格局持续优化，产品规格切换加速龙头份额提升：随着龙头企业凭借较明显的技术和成本优势持续扩产，我们预计未来2~3  年内光伏玻璃行业集中度将显著提升，因双面组件渗透率提升带来的产品规格向2.5mm切换则将加速这一进程。（详见正文分析）
        盈利调整与投资建议：
        我们调整后公司2019~2021E  年净利润预测为25.3、30.6、35.3  亿港元，对应EPS  分别为0.33，0.40，0.46  港元，三年净利润符合增速24%，上调目标价至4.95  港元，对应15  倍2019PE，维持“买入”评级。
        风险提示：光伏玻璃需求增长不及预期；公司产能建设进度不及预期。