天风证券-华帝股份-002035-18年Q4增速放缓，关注后续新品发力和渠道精细化-190225

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        事件：华帝股份发布  2018  年业绩快报
        公司实现营业收入  61.46  亿元，同比增长  7.25%，净利润  6.89  亿元，同比增长  35.28%，其中  Q4  公司实现营业收入  15  亿，同比下滑  8.98%，净利润1.98  亿元，同比增长  24.96%。
        地产后周期影响，Q4  公司收入增速下滑
        根据中怡康数据显示，华帝  2018  年全年油烟机、燃气灶零售额增速分别为-14.51%、-14.50%（1-9  月增速分别为  12.45%、11.93%），公司  Q4  增速进一步放缓。我们预计主要是公司渠道在三四线布局较多，而  18  年三四线地产增速下行，导致公司在  Q4  的增速出现个位数下滑。
        公司力推的燃气热水器表现良好，中怡康数据显示，18  年华帝热水器零售额同比增长  1.67%，而市场整体下滑  7.74%。
        产品结构提升带来均价提升
        公司  18  年收入中均价提升幅度大于销量。中怡康数据显示，2018    年全年公司油烟机产品均价为  3536    元，同比+6.4%（同期油烟机行业均价为  3316  元，同比+3.9%，老板、方太均价为  4468、4570  元，分别同比+0.4%、+0.6%）。新品类中，华帝热水器产品均价为  2325    元，同比+9.9%（同期热水器行业均价为  2319    元，同比+6.3%）。此外，18  年原材料价格震荡下行，预计公司毛利率仍有较大幅度提升。
        关注公司产品力提升和经销体系的精细化运营
        未来增长的动力主要包括：1）烟灶品类的不断进行技术创新，提升产品力，在消费者对品牌消费需求日益关注的大趋势下，获得市场市场份额的提升。2）不断丰富产品线，热水器成为新增长点，洗碗机的全面上市和嵌入式产品的深入发展；
        公司也在行业景气度较低时积极推动渠道变革，经销商管理逐步精细化、扁平化、前端化。提高经销商运营管理能力。
        估值与投资建议
        考虑到公司  Q4  收入负增长，我们下调公司  2018-2020  年盈利预测，将公司净利润由原来的  7.23    亿、9.36    亿和  11.72    亿下调至  6.90  亿、7.78  亿和8.74  亿元，对应的估值分别为  13.9  倍、12.4  倍和  11.0  倍。公司未来产品结构升级、品牌高端化，渠道优化改造和拓展、热水器业务发力，经营改善的逻辑预计将继续兑现，维持“买入”评级。
        风险提示：地产后周期产品需求下滑；行业竞争加剧，新入局者增加，导致盈利下降