光大证券-九阳股份-002242-2018年业绩快报点评：收入重回增长轨道-190225

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        事件：
        九阳股份发布2018  年业绩快报，2018  年营业总收入81.7  亿元，同比+12.7%，归母净利润7.5  亿元，同比+9.6%，EPS  为0.98  元，同比+8.9%，ROE  为20.8%，同比+2.4pct。
        2018Q4  单季营业总收入27.3  亿元，同比+25.1%，利润总额2.2  亿元，同比+42.0%，归母净利润1.9  亿元，同比+23.5%。单季收入增速略超预期，受益于一次性投资收益，单季利润总额增速也较快。
        点评：
        ◆收入分析：18Q4  收入增速超预期，主要受益于电商备货延后和外销关联交易增加
        2018Q4  单季营业总收入27.3  亿元，同比+25.1%，由于部分电商备货从18Q3  延后到18Q4，若综合来看，2018H2  营业总收入同比+13.8%，增速较18H1（+11.3%）略有提升，若扣除与SharkNinja  关联交易近1.9  亿元（18年7  月开始），2018H2  营业总收入同比+10%，即18Q4  收入增速超预期，主要受益于电商备货延后和外销关联交易增加。
        从品类来看，预计食品加工机类收入增长10%+，营养堡类增长20%左右，（包含关联交易近1.9  亿元），营养堡类内销收入增长10%左右，西式小家电和电磁炉也都实现增长，受益于产品升级和线下渠道扩张，各品类内销收入均恢复较快增长。
        ◆盈利能力：单季毛利率预计小幅下降，多重影响下净利率持平
        豆浆机占比下降拉低毛利率，费用率控制较好。预计因豆浆机收入占比的快速下降，公司毛利率仍有所下行。销售费用端，虽然18  年新增CCTV  品牌计划投放，但单季销售费用控制较好，18Q4  销售费用率同比下降3.6pct，预计管理费用率因增加股权激励费用同比小幅上升。由于政府收储土地产生一次性投资收益接近1  亿元，单季营业利润大幅增长52.6%，但17Q4  受益于高新技术企业税率优惠调回，净利润基数较高，最终18Q4  单季归母净利润增长23.5%，净利率仅持平。
        全年来看，预计一次性投资收益超过1.5  亿元，由于广告投入和渠道开店支持费用投入较大，扣非归母净利润增速预计低于收入增速。
        ◆业绩展望：厨房小电稳健增长，和SharkNinja  协同发展
        收入展望：19  年有望继续保持10~15%增长
        九阳近年来根据外部环境和自身优势，确立“价值登高”战略，展望19年，公司将继续通过创新激活厨房产品，并支持经销商保持每年200  家左右的自有渠道扩张速度，推动厨房电器实现稳健增长。
        此外，九阳和SharkNinja  的协同发展将成为19  年的重要增长点：1）SharkNinja  将继续依靠九阳扩张其厨房电器品类，有望带动九阳出口收入保持快速增长，2）SharkNinja  在中国的网点数量将达到数百家，家居电器收入预计将有明显增长。
        净利润展望：预计利润增速低于收入增速
        因为18  年一次性投资收益导致利润基数较高，且短期费用投放较多，预计19  年利润增速仍然低于收入。
        ◆盈利预测、估值与评级
        主要受益于电商备货延后和外销关联交易增加，公司18Q4  收入增速略超预期。我们预计19  年公司收入有望继续保持10~15%增长，利润增速略低于收入。
        由于持续积极的费用投放，影响短期利润增速，小幅下调2018-20  年EPS  为0.98/1.07/1.24  元（原预测为1.02/1.15/1.38  元），对应PE  为18/16/14倍，公司有希望开启新一轮增长，假设分红率维持在80%，对应现价公司股息率仍有4.4%，资产价值凸显，维持“增持”评级。
        ◆风险提示：
        1、国内需求不及预期；2、新品牌本土化较慢；3、市场竞争加剧。