招商银行-股市为何大涨？会有持续牛市吗？-190225

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        事件：2019  年2  月25  日，A  股放量大涨，上证综指收于2961.28，涨幅5.60%，深证成指收于9134.57，涨幅5.59%，创业板收于1536.37，涨幅5.50%，两市成交额10405.8  亿元。上证综指今日涨幅为A  股实施涨跌停板制度以来的历史第22  大单日涨幅，2015  年7  月以来的最大单日涨幅。
        对此我们有以下评论：
        近期股市持续上涨，符合我们对春季行情的判断。我们在1  月18日的报告《何处鸟飞来——A  股春季行情会否再现》一文中，提出“我们认为当前市场风险已经较为充分的体现在股价中，系统性风险难言进一步蔓延。在中美贸易磋商持续推进、央行流动性呵护意愿加强以及北上资金加速流入等多方因素的作用下，今年春季行情有望再现。”近期股市的持续上涨，符合我们此前对春季行情的判断。
        风险偏好拐点的三个条件已经接近满足两个。我们在去年底的《乱云飞渡仍从容——2019  年宏观经济与资本市场展望》中提出，市场风险偏好拐点需要三个条件的达成，1）中美贸易摩擦出现实质性缓和，2）社融放量带动宏观经济企稳，3）将改革开放推向深入的新举措，并且“上述三个条件中任何一个条件的达成，都会带来风险偏好的显著回升，从而令市场脱离不确定性”。目前来看，虽然中美贸易谈判尚未彻底明朗，但利好消息频传，特朗普在推特上表示会推迟在3  月1  日对中国商品加征关税，而1  月社融显著放量，创出历史新高，前两个条件正在接近达成中，这对于改善市场风险偏好将起到显著作用。
        此外，诸如流动性宽松、处置股质风险、稳定民营企业信心、推出科创版、海外和北上资金持续流入等，多个积极因素积聚，逐步增强了市场看好A  股的信心，今日大涨可视为市场信心集中释放的体现。
        海外市场反弹也有利于A  股走势。海外股市特别是美股对于A  股有较强的外溢效应，2019  年以来美股持续反弹，也为A  股创造了适宜的外部环境。实际上，考虑到美联储年初大幅转向鸽派，市场预期联储加息今年最多可能只有一次，这显著推动了美股的反弹。
        历史上股指单日大涨后有持续牛市吗？我们统计了1996  年12  月26  日A  股执行涨跌停板制度以来，上证综指单日涨幅超过4%和5%后，股指在1、3、6  个月内的表现，见下表：
        从统计来看，上涨综指单日涨幅超过4%后，股指在1  个月和3  个月内取得正收益的概率略大，6  个月内则是取得负收益的概率略大，单日涨幅超过5%后，则后续1、3、6  个月内的正负收益表现基本相当。
        粗略来看，单日大涨对于A  股后市并无显著的方向性指示，并不代表必然出现牛市，仍要结合基本面、政策面的具体变化来看。
        从DDM  模型看权益市场后市机会。股利贴现模型DDM  认为，P=D1/(r-g)，当用其考察大盘时，其中P  为股指，D1  为企业盈利，r  为无风险利率，g  为GDP  增长率。
        这一模型告诉我们，牛市来自于企业盈利的上升或者无风险利率的下降（相对于经济增长），当利率与经济增长稳定时，盈利上升带来牛市，当盈利保持稳定时，无风险利率的下降带来牛市，反之则是熊市。
        在当前通胀温和，经济存在企稳预期的环境下，央行偏松的货币政策使得无风险利率r  在过去一年已经出现了明显下行，结合美联储转鸽，今年包括中国股市在内的风险资产价格上升的势头或许还会持续一段时间。
        中期需要关注的风险：一是中美贸易谈判不确定性犹存。一旦出现不利结果，避险盘和获利回吐盘叠加，不排除A  股出现较明显的调整。二是经济外部失衡难以克服。中美贸易协议达成后，中国或需要大量进口美国产品，国际收支顺差可能明显收窄，人民币汇率难以显著贬值，外部经济失衡的问题会逐渐浮现。三是基本面数据仍然偏弱。国内，3月初公布的实体经济数据（PMI、利润增速、工业增加值、投资、出口）可能均不佳；国外，市场预期美国1  季度GDP  增速不到2%，欧元区各国纷纷调低经济增速预期。特别是当前全球贸易已呈失速之势，韩国1  月出口同比下降5.3%，中国1  月出口增速超预期，但其中有春节错位的因素，被视为全球航运晴雨表的波罗的海干散货指数BDI  已经从去年7  月的高点下跌超过66%，可能对欧元区、日本、韩国、中国经济造成较大负面影响，并传导到股市。负面的数据如果和贸易谈判的不确定性叠加，A  股不排除重回前期低点。四是外围股市如果回调可能拖累A股。目前美股已经回到了12  月大跌之前的水平，但是，贸易摩擦、英国脱欧、意大利与法国矛盾等一系列问题可能对美国经济产生不利影响，目前已有分析师预计美国1  季度GDP  增速低于2%，这可能导致美股回调，带动A  股下行。