天风证券-迈克生物-300463-业绩稳健增长，产品结构持续优化-190226

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        事件：公司发布业绩快报，2018年公司实现收入26.9亿元，同比增长36.3%，归母净利润为  4.4  亿元，同比增长  18.4%。2018  年度，预计非经常性损益对净利润的影响为  900  万元左右。此外，限制性股票激励计划  2018  年产生的费用摊销累计约  2,600  万元，剔除该项股份支付费用的影响后，2018年度归属于上市公司股东的净利润增长率预计为  20%-30%。
        2018  年公司持续优化产品结构，在化学发光领域，自  2017  年  9  月新型化学发光仪  i3000（300  速）获批后，逐步丰富配套试剂，目前已拥有约  10项配套试剂产品注册证，可供开展主要的检测项目。
        产品结构优化，自产产品收入高速增长
        自产产品收入逐步提升，公司逐步由代理产品转向为提供检验实验室整体解决方案的  IVD  生产商。2018  年上半年，自产产品销售收入同比增长32.28%，自产产品中生化试剂同比增长  31.89%（行业增速约为  15%），化学发光试剂收入同比增长  34.67%，其他自产试剂同比增长  52.61%。我们认为全年有望延续高增长势头。
        化学发光市场前景广阔（2017  年容量约为  240  亿），行业增速为  20-25%，国产占有率  10-15%，且国产取代进口进程刚刚开始，迈克是目前国产的4-5  家主流发光企业之一，未来判断化学发光产业竞争格局不会变成红海，产品壁垒高，公司的化学发光产品线预计未来  2-3  年保持  50%复合增速，发光试剂毛利水平高，高毛利产品的高增长带来利润增厚。
        分部估值迈克仍有空间，维持“买入”评级
        2017  年迈克渠道端收入占比约为  60%，自产产品占比  40%，而由于自产产品的高毛利，试剂平均在  75-80%毛利，而代理只有  45-50%毛利率，从毛利的角度迈克自产产品毛利占比约为  67-70%，因此代理整体的利润占比约为  1/3。通过分部估值方法，迈克市值约为  141  亿。假设  2019  年全产品逐步开始放量销售，我们认为估值还可以进一步提升，如果高端产品市场口碑优质，发光产品有望给予更高的估值水平。
        迈克具备优秀的化学发光自产产品，门槛高，根据测算国产发光具有上亿体量的完全管式发光不多，同时公司具有健全的渠道网络，筑起一道非常高的门槛，保证了发光产品的蓝海状态。
        根据业绩快报，我们预计  18-20  年利润由  4.52  亿元、5.73  亿元、7.13  亿元微调至  4.43  亿元、5.45  亿元、7.03  亿元，EPS  由  0.81  元、1.03  元、1.28  元微调至  0.79  元、0.98  元、1.26  元，维持“买入”评级。
        风险提示：耗材降价风险、新产品研发不及预期、300  速化学发光仪推广不及预期、竞争加大导致利润空间下降等