安信证券-旺能环境-002034-稀缺的纯运营垃圾焚烧标的，优质项目储备+健康报表质量奠定成长基础-190225

《安信证券-旺能环境-002034-稀缺的纯运营垃圾焚烧标的，优质项目储备+健康报表质量奠定成长基础-190225（19页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《安信证券-旺能环境-002034-稀缺的纯运营垃圾焚烧标的，优质项目储备+健康报表质量奠定成长基础-190225（19页）.pdf（19页精品完整版）》请在悟空智库报告文库上搜索。

        ■垃圾焚烧区域龙头，在手项目充足。公司为浙江垃圾焚烧龙头，2017年  9  月经资产重组上市，以垃圾焚烧发电业务为基础，公司业务向餐厨垃圾、污泥处理延伸，打造固废处理综合服务商。截至2019  年2  月，公司已经运营垃圾焚烧发电项目处理规模达  12350  吨/日，在建+拟建项目处理规模  14950  吨/日，为已经运营项目的1.21  倍，在手项目充足，业绩增长基础牢固。公司公告，预计  2018  年实现归母净利润  2.9-3.2  亿元，按照注入的旺能环保口径进行比较，同比增长  16%-28%。
        ■行业逻辑：垃圾焚烧发电核心在于垃圾无害化处理，政府支持力度有望不  减。垃圾焚烧经济、环保、社会效益突出，为垃圾减量化、无害化的重要手段，为我国垃圾处理的现实选择。“十三五”规划指出，到2020  年，我国焚烧处理设施规模  59.14  万吨/日，焚烧占无害化处理比例达到54%，而2017年垃圾焚烧处理设施规模和处理量占比分别为29.8万吨/日和  40.2%，距规划目标仍有较大差距。按照目前的垃圾焚烧发电上网补贴政策，我们测算，2017  年垃圾焚烧发电上网电价国补占国家再生能源补贴附加比重仅为  5.9%。从项目装机容量来看，垃圾焚烧仅占入库项目总装机的  1.79%。垃圾焚烧发电电价国补对国家再生能源补贴附加挤占比例较小，电价补贴作为推广垃圾焚烧的重要激励手段，政策支持力度有望保持不减。
        ■公司逻辑  1：稀缺的纯运营垃圾焚烧标的，报表健康奠定成长基础。公司业务为纯垃圾焚烧运营，BOT  项目建设期不确认工程/设备收入，在  A  股和  H  股垃圾焚烧标的中较为稀缺，公司有望享受纯运营业务带来的估值溢价。垃圾焚烧作为一种重要的市政生活垃圾处理方式，为城市每天正常运转的必备公共服务，刚需属性强，政府付费周期短，现金流表现优秀。2015-2017  年以及2018  年前三季度，旺能环境经营活动现金流净额/净利润之比分别为  3.13、2.86、1.86、1.35。经历资产重组  之  后  ，  公  司  资  产  负  债  率处  于  较  低  水  平  ，截  至  2018  年三季度末达38.41%，具备较大的加杠杆空间和较强的重资产运营项目承接能力，长期成长空间可期。
        ■公司逻辑  2：区位优势突出，项目优质，盈利存提升空间。公司存量产能中  59%位于浙江等经济发达地区，区位优势明显。浙江人均垃圾产生量大，约为全国平均水平的  1.8  倍，为满足当地垃圾处理需求，公司已运营的  42.5%产能中的经历了多期扩建，形成规模效应，毛利率超54%，高于公司平均水平。加之经济发达地区财力雄厚，垃圾处理费较高（存量项目  76  元/吨），且公司存量项目吨投资较低（33  万元/（吨/日）），公司垃圾焚烧业务盈利能力突出，2017  年毛利率  47%，处于行业内主要上市公司前列。公司已经投运产能中有  34%采用早期流化床技术，而后续投运项目焚烧技术以炉排炉为主，运营效率更高，毛利率一般高于流化床项目  10-20  个百分点，随着公司炉排炉产能占比逐步提升，垃圾焚烧业务整体毛利率有望进入上升通道。
        ■投资建议：预计公司  2018-2020  年归母净利润分别为  3.07  亿元、4.19亿元和  5.07  亿元，EPS  分别为0.74、1.01、1.22  元/股，对应  PE  为  20.6、15.0、12.4x。给予公司“买入-A”评级，6  个月目标价为  18  元。  
        ■风险提示：项目推进不及预期，垃圾焚烧发电补贴下调风险。