国海证券-豫园股份-600655-调研简报：度假村业务高速增长，多点开花商旅文结合-190225

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        投资要点：
        商旅结合资产优良，战略升级注入地产业务。公司地处上海中心商业区，是一家集黄金珠宝、餐饮、医药、工艺品、百货、食品、旅游、房地产、金融和进出口贸易等产业为一体，多元化发展的国内一流的综合性商业集团。公司旗下拥有众多以中国驰名商标、中华老字号、上海市著名商标和百年老店等为核心的产业品牌资源，包括“老庙黄金”、“亚一金店”、“南翔小笼”等。公司业务主体-豫园商城，起源于清同治年间的老城隍庙市场，集邑庙、园林、建筑、商铺、美食、旅游等为一体，从而构成了上海700  年历史文脉的物化展示和上海城市文明的视觉演绎，丰厚的文化底蕴、浓郁的民俗风情、鲜明的经营特色更使豫园商城成为全上海最中国的地方而享誉海内外。2018年，公司通过重大资产重组，注入母公司旗下包括上海星泓、闵祥地产等24  家公司的全部或部分股权以及新元房产100%股权，上市公司的主营业务注入新的元素，有助于实现“快乐、时尚”业务的战略升级。
        海外度假村业务高速增长，容客量尚未饱和。公司2015  年11  月25日全资收购了星野  Resort  Tomamu  公司  100%股权，获得日本北海道优质度假村资产。日本新野度假村是集餐饮、滑雪、户外运动、观光为一体的旅游项目，该度假村内有酒店757  间房（另有  710  间房未使用）、25  道滑雪场（最长雪道  4,200  米）、18  洞高尔夫球场等设施。2017  年，公司完成了对星野中部分尚未投入使用的客房的改造，并成功引入  Club  Med  品牌，改造后的  Club  Med  Tomamu度假村拥有  341  间客房以及接待中心、餐厅、酒吧等服务配套设施，还有专为各年龄段儿童准备的俱乐部，此外  Club  Med  还与星野共享  Tomamu  度假村内的雪道、泳池、缆车等设备。2017  年的改造卓有成效，2018  年中报公司度假村收入3.94  亿元，同比增长55%。
        盈利预测和投资评级：首次覆盖给予“买入”评级。由于公司2018年完成对集团旗下房地产业务的吸收合并，公司业绩预告2018  年度实现归属于上市公司股东的净利润预计为28.6  亿元到31.8  亿元之间，我们预计公司2018-2020  年营业收入分别为391.75  亿元、425.11亿元、449.06  亿元，分别同比增长129%、9%和6%；预计公司2018-2020  年归母净利润分别为29.63  亿、34.71  亿和36.95  亿，分别同比增长323%、17%和6%，对应EPS  分别为0.76  元、0.89  元和0.95  元。参照公司2  月22  日收盘价8.2  元，公司2018  年PE10.74倍，PB1.17  倍，首次覆盖给予"买入"评级。    
        风险提示：宏观环境进一步疲软；消费市场竞争激烈；房地产业务进度不及预期；房地产业务销售承压。