天风证券-利尔化学-002258-广安基地开始放量，二期项目公布，19年值得期待-190226

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        利尔化学18  年业绩符合预期
        公司近期披露2018  年度报告，实现营收40.27  亿元，同比增长30.60%，归母净利润5.78  亿元，同比增长43.75%，EPS  1.10  元，业绩符合市场预期。公司18  年非经常性损益为-1923  万元，主要系对部分生产厂房进行报废（-2367  万元）。我们认为业绩同比大幅增长主要原因系17  年底公司草铵膦扩产带来的产量增长以及草铵膦均价的超预期上涨。根据公告，公司17H2  将产能从5000  吨提升至8400  吨，我们预计公司实际产销量同比提高2500  吨左右。此外由于草铵膦需求高速增长，18  年均价上涨至18.52  万元/吨，YoY  +6.6%，大超市场预期。
        三项费用中，管理费用+研发费用增幅较大，其中管理费用从1.57  亿元增长至2.45  亿元，研发费用从0.94  亿元增长至1.65  亿元。我们认为管理费用提高部分是由于激励计划增加所致，我们测算18  年将提取激励基金5800万元左右（17  年测算值为3160  万元左右）。报告期内，公司固定资产从17.97  亿元（17  年）增长至24.70  亿元（18  年），YoY  +  37.45%，主要系广安转固及子公司并表所致；与此对应，公司折旧和摊销从1.84  亿元增长至2.60  亿元。公司在建工程从5.12  元大幅增长至10.08  亿元，YoY  +96.80%，主要系广安项目建设投入及赛科化工新纳入合并。
        公司19Q1  业绩低于预期
        公司对2019Q1  的经营业绩预计为5780  万元9249  万元，YoY  -50%--20%，主要原因是公司部分主要产品利润贡献率下降；同时，广安基地建设进度低于预期。我们认为19Q1  盈利同比大幅下滑的可能原因有：1  草铵膦均价同比下滑，19Q1（截止至本周数据）均价16.5  万元/吨  ，YoY-17.29%；2  广安基地部分新建项目转固带来成本提升（广安基地项目计划投资金额11.9  亿元，其中丙炔氟草胺3.5  亿元，草铵膦5.5  亿元）；  3  一季度草铵膦需求偏弱且公司新产能投产，销售压力大，可能导致公司库存增加。随着安全事故影响逐渐消失，公司广安基地加速释放利润，我们对19  年全年维持乐观预期。
        广安二期项目披露，强化草铵膦产业链优势
        为进一步拓展草铵膦产业链布局，同时完善一体化优势，公司披露广安二期项目，主要为15000t/a  甲基二氯化膦、含磷阻燃剂、L-草铵膦生产线及配套工程建设项目，预计总投资10  亿元。其中中间体甲基二氯化磷预计于2020  年达产，L-草铵膦预计于2022  年达产。
        同时，公司正在开发氯虫苯甲酰胺（别名康宽，全球第一大杀虫剂，16  年13.65  亿美元销售额）、唑邻草酯等品种研发，布局更长远未来。
        盈利预测与投资建议
        维持买入评级。广安基地安全事故导致草铵膦、丙炔氟环唑放量低于预期，管理费用提高，我们调整公司19-21  年盈利预测至7.6/9.2/11.0  亿元（19/20年前值为8.6/10.5  亿元），现价对应2019  年PE  11X，维持“买入”评级。
        风险提示：广安项目投产低于预期，草铵膦价格大幅下滑