中泰证券-恩华药业-002262-业绩增长超预期，工业增长继续加速-190228

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        投资要点
        事件：恩华药业2  月27  日晚间发布2018  年年报，2018  实现营业收入38.58亿元，同比增长13.69%；归属于母公司所有者的净利润为5.25  亿元，较上年同期增32.99%；基本每股收益为0.5173  元，较上年同期增32.27%。
        工业增长继续加速，业绩增长超预期。2018  年全年实现扣非净利润4.98  亿元，同比增长39.90%；其中四季度扣非净利润同比增长77.83%。2018  年工业收入同比增长31.15%，商业收入下降6.67%；其中麻醉类增长39.78%，精神类增长23.73%，神经类增长33.83%，其他制剂增长8.65%，原料药增长21.74%。毛利率同比提升8.18pct，主要由于高毛利率的制剂收入占比提升、原料药板块由于国际化项目投产毛利率同比提升14.98pct。
        老产品增长提速，二三线产品高速放量。咪达唑仑（+15%）、依托咪酯（+24%）、利培酮（+12%）等老产品增长提速明显，右美托咪定（+60%）、瑞芬太尼（+60%）、丙泊酚（+40%）、度洛西汀（+50%）、阿立哌唑（+100%）等二三线品种继续保持高速放量。我们预计2019  年公司销售推广队伍将进一步扩张，制剂品种高增长趋势有望延续。
        研发投入大增，研发管线持续丰富。2018  年公司研发投入1.72  亿元，同比增长54.45%。公司在研科研项目70  多项，获得生产批件1  项（氟曲马唑乳膏）；一类新药临床批件2  项（丁二酸齐洛那平片及D20140305-1  盐酸盐片）；二类新药临床批件1  项（普瑞巴林缓释胶囊）。一致性评价项目中，4  个重点品种（利培酮普通片、利培酮分散片、氯氮平片、盐酸右美托咪定注射液）已申报并获得受理（其中利培酮普通片已通过一致性评价现场核查），20  多个品种处于研究的不同阶段。未来一段时间将会陆续获批的可能会有普瑞巴林、盐酸鲁拉西酮片剂、阿戈美拉汀片、舒芬太尼及阿芬太尼注射液、  DP-VPA、地佐辛、羟考酮、TRV130  等一系列产品。随着这些产品的上市，将进一步丰富公司产品线，巩固公司在中枢神经领域的领先地位。
        2018  年公司销售费用同比增长26.78%；管理费用同比增长25.62%，销售费用、管理费用增长与公司制剂收入增速匹配；财务费用-1545  万元，同比减少约900  万元，主要由于理财收益增加。
        盈利预测及估值：我们预计公司2019-2021  年实现收入44.15、49.07、54.15亿元，同比分别增长14.44%、11.13%和10.36%；归母净利润6.44、7.82  和9.46  亿元，同比分别增长22.68%、21.49%和20.94%。当前股价对应2019-2021  年PE  为17  倍、14  倍和12  倍。公司所处的中枢神经用药领域护城河坚固，发展空间广阔，受带量采购等相关政策影响相对较小，当前市场已经充分体现政策悲观预期。维持“买入”评级。
        风险提示：药品降价的风险；销售不达预期的风险