国海证券-东方电热-300217-事件点评：业绩基本符合预期，电热器业务多点开花-190228

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        事件：
        公司发布业绩快报，公司实现收入22.5  亿元，同比增长30%，归母净利润1.44  亿元，同比增长73%。
        投资要点：
        业绩基本符合预期，多个细分领域向好。此前公司发布业绩预告，预计净利润为1.46-1.71  亿元，本次业绩快报披露的业绩略低于公司2018  年业绩预告的下限，主要是公司基于审慎性原则，加大了三年期以上存货的减值计提比例，影响金额约546.9  万元，相比于业绩预告，公司业绩不存在重大差异，基本符合预期。全年公司在空调加热器份额进一步扩大，同时多晶硅新建项目增加、原有产能转移及老项目技改加速，带动公司毛利率较高的工业领域产品销售增长，同时公司应用于通信领域的高性能钢铝塑复合材料销售稳定增长。
        电加热器龙头多点开花，核心技术为业务做加法。公司专业从事高性能电加热器及其控制系统自主研发、生产、销售，在民用、工业等多领域均处于细分领域龙头，公司与已经航天31  所签署4251  万元合同，其合作项目标志着研发成果在军用领域顺利转化。
        民用领域：公司是国内最大的空调辅助电加热器制造商，在空调用电加热器约占40%的市场份额，主要客户为格力、美的、海尔、奥克斯等企业。小家电领域，控股子公司绍兴东方已经成为苏泊尔的战略供应商，销售额预计年底将达到1000  万元/月，2019  年目标销售2  亿元。在电动车领域，公司是最早研发及批量生产纯电动汽车PTC  的企业之一，受益于全球电动车普及的大趋势。小家电、电动车领域有望成为新增长点。
        工业领域：公司是目前国内极少数批量化生产多晶硅冷氢化用电加热器的企业，配套公司多晶硅还原炉供应核心客户，价格、技术均有明显优势。
        军用领域：2017  年公司攻克了飞机发动机试验用电加热器技术难关，获得了客户的认可，公司目前已成为中航商发国内单一供应商。镇江东方近年来重点推进“两机”专项中配套的高温气源加温系统的研发、设计与应用，推动配套系统的国产化。航天31  所合同的顺利签订，表明公司在电加热领域的研发、设计与应用等综合能力得到了航空航天领域专业研究所的充分认可。
        公司凭借电加热器核心技术横向拓展，给自身业务做加法，研发储备多个项目，研发的石英玻璃内喷式电加热器获得安吉尔的认可、钛瓷涂层加热管获得了多个订单，未来有望在多个领域做大做强。
        公司多晶硅还原炉在手订单充足，高利润率为公司带来业绩弹性。多晶硅后发优势明显，工艺出现新突破，完全成本快速下降，多晶硅全行业表面产能过剩，实则有效低成本产能不足。电耗占到多晶硅成本的30-50  %，新疆部分工业地区电价优势明显，降本压力迫使产能西迁。同时硅料国产化率明显低于硅片等其他环节，国产化进度不匹配，存在进口替代需求。根据集邦新能源网统计，2017  年国内多晶硅产能达到24  万吨，预计2018-2019  年新增产能分别为17.3、12.9  万吨，  2020  年后将受益于光伏平价上网带来的大机遇。
        多晶硅降成本主要是降电耗，其中还原电耗占综合电耗的70%以上。公司多晶硅还原炉2017  年正式投放市场，得到了客户的高度认可，公司已经与江苏中能、新疆协鑫、内蒙通威、新疆东方希望等多家客户签订了供货合同，多晶硅还原炉及相应的工业加热器利润率明显高于公司其他业务，订单顺利交付将给公司业绩带来高弹性。
        江苏九天直接受益于新能源车快速发展。2016  年公司以现金收购江苏九天  51%股权，江苏九天专注于光缆专用复合材料以及锂电池钢壳精密材料，是国内唯一具有从钢带压延到复膜分切的宽幅材料全工艺流程的企业，具有较强的市场竞争力。其动力电池终端客户包括日韩企业、国内的力神、中航锂电等。2018  年上半年江苏九天订单饱满，受到产能限制，截至2018  年三季度末，动力电池外壳钢基带生产线已开始试生产，锂电池外壳的部分正在进行生产线安装调试。锂电钢壳市场空间广阔，未来江苏九天业绩向上空间有望进一步打开。
        拟增资深圳山源，电热器领域形成产业协同。公司拟以1.2  亿元增资深圳山源电器股份有限公司，深圳山源估值1.85  亿元，第一次增资完成后公司将持有深圳山源股权39.34%，公司目标是持有深圳山源51%股权，后续将继续增资。深圳山源的业绩承诺为2018-2020  年净利润分别不低于1300、1800、3000  万元，2020  年或以后某个年度，深圳山源净利润达到3000  万元及以上，公司将启动股权收购程序，以深圳山源100%股权估值不低于12  倍PE  收购剩余49%股权。深圳山源拥有的铲片式PTC  电加热器技术在行业的认知认可程度不断提升，相关产品已经开始批量替代原有的翅片式PTC。通过控股深圳山源，公司可以实现对铲片式PTC  电加热器产品技术和市场的实际控制，减少不必要的市场竞争，在电热器领域形成产业协同。
        盈利预测和投资评级：公司深耕电热器领域，在民用、工业等多领域均处于细分领域龙头，研发成果在军用领域顺利转化。公司凭借电加热器核心技术横向拓展，给自身业务做加法，业务持续做大做强。锂电钢壳精密材料业务直接受益于新能源车快速发展。拟增资深圳山源，电热器领域形成产业协同。我们预计公司2019-2020  年  EPS  分别为  0.17、0.23  元，对应的PE  分别为17、13  倍，维持"买入"评级。
        风险提示：多晶硅订单交付不及预期；加热器产销量不及预期；原油价格大幅下跌风险；加热器降价风险；钢壳复合材料产销不及预期风险。