光大证券-顺络电子-002138-2018年年报点评：业绩保持高增长，5G与汽车电子提供长期发展动力-190228

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        事件：
        公司发布2018  年年报，2018  年实现营业收入约23.62  亿元，同比增长18.84%；实现归母净利润约4.79  亿元，同比增长40.23%；实现扣非后归母净利润约3.72  亿元，同比增长51.08%。
        点评：
        ◆全年业绩保持高增长，四季度面临下行压力
        公司2018  年实现营业收入约23.62  亿元，同比增速约为18.84%，增速相比2017  年加快4.37pct，总体保持平稳。公司2018  年毛利率约为34.64%，相比2017  年提升1.16pct，盈利能力不断提升，主要因为2018  年前三季度电感价格较为稳定，且公司导入新客户导致销量上升，已有设备的产能利用率得以提升，单位成本得以下降。公司2018  年费用管控良好，期间费用率为13.70%，相比2017  年下降3.63pct，三大费用率均有所下降。2018  年销售费用率为2.87%，同比下降0.57pct；管理费用率与研发费用率之和为11.51%，同比下降0.78pct。公司2018  年财务费用率为-0.68%，相比2017  年下降2.28pct，主要因为公司利息支出减少，且汇兑收益较上期增加。
        仅从四季度来看，公司业绩面临下行压力。公司Q4  单季度营收约6.12亿元，同比增长2.48%，环比下降1.29%；实现归母净利润约1.17  亿元，同比增长38.48%；环比下降13.3%。公司Q4毛利率约为31%，同比提升3.75pct，环比下降7.13pct，主要由于公司受到下游手机总体销量下滑的影响，同时电感价格在四季度有所下跌。Q4  销售净利率约为19.16%，环比下降2.81pct，降幅小于毛利率的降幅，主要因为公司内部管控进一步加强。
        ◆在客户份额有望进一步提升，5G  打开电感应用新空间
        电感是顺络电子的主业，公司不仅在市场份额方面位居行业前列，其技术也达到了国内领先水平，小尺寸的0201  已经成为公司主要的产品型号，最先进的01005  产品也已实现量产。
        公司2018  年在国产手机品牌大客户中取得重要进展，新进入多家厂商的供应链。根据行业惯例，初期进入供应链的厂商份额会较小，但如果在后续合作中表现良好，将有望稳步提升份额。公司在电感领域拥有长期的积累，产品品质与供货能力保持一流，已经是华为等顶级厂商的长期合作伙伴。凭借过往一贯优秀的供应能力，我们预计公司将在2019  年迎来份额的进一步提升，驱动主业继续健康发展。
        2019  年是5G  商用元年，大规模基站建设有望从下半年开启。由于通信频段的不断增加，对于滤波的需求将会大幅增加，电感用量也会大幅增长。与此同时，手机等移动终端中可应用的空间越来越小，对电感小型化的要求越来越高，我们预计最新型的01005  电感有望随着5G  的普及而快速渗透。01005电感采用光刻工艺制造，与已有工艺大不相同，技术壁垒大幅提高，将保证使得掌握该项工艺的厂商获得较好的盈利能力。
        ◆公司电子变压器产品技术领先，着力开拓汽车应用领域
        公司的电子变压器是全自动生产线，实现了绕线、焊接、包胶带、装配、测试、打标、盘装的一体化，领先于国内大部分厂商的手工制作技术，具备高生产效率、高可靠性和高一致性等优点。  
        公司在2013年和2016年两次定增扩充电子变压器产能，两次新增产能分别为4000万只/年和2.54亿只/年。由于电动车和混合动力车渗透率快速上升，对电子变压器的需求越来越大，行业空间迅速增长。公司电子变压器着力开拓汽车应用领域，有望受益行业的快速发展，助力公司未来的快速增长。  
        公司在汽车电子领域可以同时提供车用共模扼流器、功率电感、变压器、无线充电线圈、天线以及保护器件等多种零部件，有望形成协同效应，加快公司开拓汽车电子市场的进程。  
        ◆盈利预测、估值与评级
        公司是片式电感领域的龙头厂商，电感产能利用率保持在较高水平，未来产能有望进一步扩张。同时公司积极开拓电子变压器、无线充电、陶瓷后盖、微波器件、PCB  等新产品，这些新产品都具有广泛的市场前景，有望在未来助力公司的快速增长。考虑到手机行业整体销量下滑，公司份额的增长可能不足以弥补总量的下降，我们下调公司2019-2020年EPS分别至0.71/0.85元（前次预测为0.80/0.99  元），同时预测公司2021年EPS为1.01元。公司在5G、汽车电子领域均有领先布局，而这两个领域将在未来保持快速发展，给公司提供成长动力，基于此，我们维持"买入"评级。  
        ◆风险提示：
        电感下游需求不及预期；新产品下游需求不及预期；新产品技术研发和市场拓展不及预期。