华泰证券-比亚迪-002594-新能源汽车龙头，锐意进取-190227

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        受燃油车盈利下滑等因素影响，18  年业绩低于此前预期
        2  月26  日，公司发布业绩快报，2018  年公司实现收入1300.55  亿，同比+22.79%；归母净利润27.9  亿，同比-31.37%，公司业绩低于此前预期。2018  年Q4，公司实现收入410.74  亿，同比+28%，归母净利润12.63  亿，同比-0.94%。我们认为主要原因是18  年燃油车市场竞争激烈，公司燃油车业务盈利水平下滑；手机部件及组装业务净利润受行业需求疲弱和市场竞争加剧影响，盈利有所下滑；公司光伏业务受政策变动和计提减值影响亏损有所扩大；融资成本上升带来财务费用上升。预计公司18-20  年实现EPS1.03/1.26/1.43  元，维持“增持”评级。
        1  月新能源汽车增势强劲，燃油车销量下滑较多
        根据公司公告，比亚迪1  月批发销量4.39  万辆，同比+3.74%。其中新能源汽车1  月销量2.87  万辆，同比+291.11%；新能源乘用车销售7151  辆，同比+291.62%。根据中汽协数据，比亚迪E5  1  月批发销量3968  辆，唐DM  销售6908  辆，元EV  销售10093  辆，新能源车“王朝”系列风头依旧。1  月比亚迪新能源新车型销量可喜，主要原因是19  年补贴将继续退坡但或继续存在过渡期，对新能源汽车销量起到了一定的推动作用。燃油车销量1.53  万辆，同比-56.43%，不容乐观。燃油车主力车型宋Max  销量5033辆，同比-66.60%，直接影响了燃油车的增速。
        补贴下降程度或超此前预期，公司19  年业绩或受影响
        根据电车汇报道，2019  年新能源乘用车及新能源客车补贴标准整体降幅或超过50%。同时在能量密度和百公里电耗方面提出了更高要求，获得双1.1倍补贴可能性大幅下降。我们认为车企可能会采用降低成本及单价提升的方法应对补贴退坡影响。据我们初步测算，假设19  年电池成本下降10%，电机电控成本下降8%，元EV  终端提价1.5~2  万有望保持18  年毛利率，唐DM  若不提价，毛利率或下降1.5pct，唐EV600  或需要终端提价超过3万才能维持此前毛利率。我们预计若采取终端提价方法保证盈利，公司新能源乘用车销量或受一定影响，预计19  年新能源乘用车销量38  万辆左右。
        新能源汽车龙头锐意进取，维持“增持”评级
        比亚迪是新能源汽车行业龙头，产品力提升，先发优势明显；公司进入新车型产品周期，“王朝”系列推出多款新车型，公司销量增速显著高于行业，19  年新产品继续爬坡；受宋Max  及宋燃油车销量下滑幅度较大，我们预计19  年全年公司燃油车销量22  万辆。补贴下降对公司毛利率有一定影响，我们预计公司2018-20  年有望实现归母净利润27.99、34.27、39.06  亿，（下调9.06%、14.5%、20.9%）对应EPS1.03/1.26/1.43  元。考虑到公司各部分业务差异比较大，我们采用分部PE  估值法，给予公司目标价56.53~58.31  元，维持“增持”评级。
        风险提示：新能源汽车政策不达预期；新能源汽车行业销量不达预期；公司应收账款回收风险。