华泰证券-坤彩科技-603826-产品结构优化，盈利能力进一步提升-190228

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        2018  年业绩符合预期
        2019  年2  月26  日，公司发布2018  年年报，实现营业收入5.9  亿元，YoY+25.1%；实现归母净利1.8  亿元，YoY+52.7%，接近前次预告下限（50%~60%），符合我们与市场的预期。公司同时宣告每10  股派发现金股利1.2  元，合计现金分红数额5610  万元，分红率达31.16%，高于上年12.86pct，对处于成长期的公司难能可贵。我们看好公司高端产能放量带来的业绩提升，预计公司2019-2021  年EPS  分别为0.57/0.79/0.95  元，目标价18.24~19.38  元，维持“买入”评级。
        产品结构优化，毛利率显著提升
        2018  年公司综合毛利率46.13%，同比增加1.26  个百分点，主要由于以汽车级、化妆品级应用为代表的高端产品销售数量有较大幅度的增长，产品结构进一步优化。我们判断公司未来毛利率仍有提升空间：1）公司之全资子公司富仕新材料年产20  万吨二氯氧钛项目建设进展顺利，预计于2019年3  月试生产，正式投产后有望有效降低公司生产成本；2）公司募投项目预计于2019  年投产，届时珠光材料产能将达到3  万吨/年；且公司1  万吨合成云母产能已顺利投产，为高端珠光材料的生产提供原材料保障，公司高端产能占比有望进一步提升，带动产品均价提升。
        研发费用率维持稳定，财务费用显著改善
        2018  年公司期间费用率同比下滑5.18pct  至13.59%，主要在于：1）18Q3调整会计准则，将研发费用率单独列出。2018  年公司研发费用率3.63%，同比基本持平。若加回这一因素影响，2018  年公司期间费用率实际下滑1.55pct；2）财务费用率同比下滑2.95pct  至-1.51%，系人民币贬值带来的汇兑收益。2018  年公司实现汇兑收益869  万元，去年同期则为损失350万元。2018  年公司经营性现金流净额7042  万元，同比提升11%，与净利润匹配程度同比降低，我们判断或公司直销占比增大所致。
        沿产业链投资二氧化钛项目，充分发挥渠道优势
        12  月20  日，坤彩科技发布公告称拟投资18  亿元建设年产10  万吨化妆品级、汽车级二氧化钛项目，其中原材料子项目为富仕新材料年产80  万吨二氯氧钛项目，总建设期30  个月。该项目产品的客户群与公司目前高端珠光材料市场有较好的协同性。我们认为该项目建设扩展公司产业链的同时，也丰富公司的产品线，有助于进一步加强公司在国际市场的用户粘性及竞争优势。
        维持“买入”评级
        公司是珠光材料行业龙头，2019  年产品结构有望进一步优化，成本或进一步下降。我们预计公司2019-2021  年净利润分别为2.68/3.69/4.43  亿元（19-20  年原预测值为2.66/3.66  亿元），YoY+48.98%/37.47%/19.95%。根据可比公司2019  年PE  估值均值27x，考虑到公司产品的稀缺性，给予公司一定的估值溢价至2019  年32~34x  PE，对应目标价18.24~19.38  元，维持“买入”评级。
        风险提示：募投项目投产不达预期；原材料涨价超预期；下游需求增速不达预期等。