国信证券-汤臣倍健-300146-2018年年报点评：业绩稳健收官，战略布局提速-190228

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        业绩基本符合预期，毛利率提升    
        2018年实现营收43.51亿元（+39.86%），归母净利润10.02亿元（+30.79%），实现EPS0.68元，扣非后净利润9.14亿元（+41.89%）基本符合预期；公司18Q4收入9.,29亿（+22.19%），归母净利-0.56亿（-51.07%），主因并表LSP带来无形资产摊销及费用影响。2018年毛利率67.66%同增0.58pct，公司产品结构继续优化，受益于大单品战略，毛利率稳步提升。销售费用率29.42%同减1.8pcts，其中广告费5.33亿同增33%；管理费用率11.59%同增1.7pcts，主因工资福利、中介费用以及折旧摊销增加所致。因合并LSG期末形成商誉为21.7亿元，相关商誉未减值。销售商品、提供劳务等收到现金50.73亿元同增43.47%，经营现金流净额13.49亿元同增41.36%，现金流情况好。  
        主品牌及健力多线下加速，多渠道稳健发展    
        公司主品牌和大单品齐头并进，主品牌"汤臣倍健"实现营业收入29.82亿元，同比增长24.39%；"健力多"品牌实现营业收入8.09亿元，同比增长128.80%。从渠道角度看，境外业务收入贡献占比6.84%，境内业务收入贡献占比93.16%，其中药店、商超、母婴店等线下收入占境内收入约80%，同比增长超35%。在稳步实施电商品牌化方面，公司推出了电商渠道专供品，从差异化产品发力，目前电商占比约20%，扣健之宝清算影响线上增速超45%,保持较快发展。公司收购LSG后9月起并表，四个月并表收入2.73亿元，由于无形资产摊销及财务费用等影响净利润-3200万元。  
        三大战略布局提速，预计一季度保持增长    
        汤臣倍健未来将继续围绕"夯实大单品"积极推进life-space国内线下药店、母婴店等渠道开拓，稳步扩大健视佳试点范围，同时加速健力多覆盖人群、保持高复购率；同时开启电商品牌化3.0等战略，打造线上专供及爆款单品；加强商超、母婴等渠道建设全面布局提速，未来有望成为新的盈利增长点。公司同时预计2019年第一季度销售收入较去年同期有较大幅度增长，业绩同期有一定幅度增长，增幅15%-35%。  
        风险提示:终端消费环境持续疲软；费用投放过快；新品扩张低于预期；    
        盈利预测及估值：公司坚持多渠道运作，积极打造线上渠道、前期医保政策影响有限。权健事件带来的情绪面影响逐渐修复，中长期看汤臣作为非直销领域龙头，坚持产品品质、规范运作，有望利用行业整顿和出清机会，加速渗透壮大、提升市场份额。我们预计公司19-21年EPS为0.91/1.15/1.40元，对应PE23/18/15倍，给予"买入"评级。