民生证券-爱奇艺-IQ.US-2018年度业绩预告点评：会员收入持续高增，内容成本下降利好19年盈利改善-190225

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        事件概述
        公司发布四季度及18  年全年未审计财报：2018  年度总营收249.9  亿元（YOY+52%），其中四季度营收70.3  亿元（YOY+55%），大超三季报同比+43%~+49%的四季度增长预期。四季度末订阅会员数8740  万，相比2017  年末5080  万人同增+72%。
        分析与判断
        2018  年度营收同比高增52%，会员业务同比72%高增长，“苹果园模式”下内容生态业务表现亮眼
        公司2018  年总营收249.9  亿元，同比+52%。拆分来看：会员收入106.2亿（占比43%，YOY+72%），自2018Q3  超过广告业务营收后继续保持高增长（Q3+78%，Q4+76%）。18  年年末爱奇艺订阅会员数达8740  万，付费渗透率（订阅会员数/月活用户数）16%，随着用户付费习惯养成和优质自制内容持续输出，预计付费率增加将驱动爱奇艺会员收入继续高增。广告收入93.3  亿（占比37%，YOY+21%），主因自制内容和创新广告营销方案驱动下品牌广告增长。18  年下半年受宏观经济和信息流广告清理影响，广告收入增速下滑（Q3-4%，Q4+9%），预计19  年受宏观经济影响广告收入保持20%以下低增速水平。内容分发业务营收21.6  亿（占比9%，YOY+92%），主因爱奇艺“苹果园”模式下内容库广度和深度上的迅速扩展。其他业务营收29  亿元（占比12%，YOY+105%），主因垂直业务线（如阅读/艺人经纪等）的强劲表现以及与游戏公司天象互娱整合。
        内容成本高增导致全年归母净亏损91  亿，明星限酬利好内容成本下降及盈利改善
        18  年全年归母净亏损91  亿，亏损率36%，同比17  年22%的亏损率提高15pct。营收高增趋势下亏损持续扩大主因持续高增的内容成本，18  年爱奇艺内容成本211  亿（占营业成本78%，同比+67%），主因持续增加优质内容投入。根据公司电话会议内容，自18  年下半年剧集采购价格及内容制作成本大幅下降，采购成本从1500  万一集降至800  万一集以下，而演员成本由最高1.5  亿片酬降至限价5000  万/人，考虑到剧集的收入成本确认与实际交易发生有12  个月左右滞后期，预计从19  年下半年开始内容成本将有较大幅下滑，利好公司盈利改善。
        强自制能力持续贡献付费用户增量，内容成本下降预计利好19-20  年盈利改善
        作为国内在线视频行业领军者，一方面公司持续加大对自制内容投入以增强差异化竞争力，在18  年《延禧攻略》、《偶像练习生》等现象级头部剧基础上，19  年《黄金瞳》、《青春有你》等热播自制剧集/综艺预计将继续为公司贡献付费会员高增量。另一方面，18  年下半年开始的明星限薪和行业资本逐渐退潮将带来外采价格和自制成本的较大幅下降，考虑到采购剧集8-12  月以及自制剧集12-18  月播出滞后，预计内容成本下降将自19  年开始显现，长期利好爱奇艺整体盈利改善。
        风险提示
        自制内容效果不及预期，持续亏损的财务压力，内容成本改善不及预期。