华泰证券-新华文轩-601811-立足西南地区的文化产业龙头-190301

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        业务布局陆续进入收获期，投资储备未来或持续贡献投资收益，增持评级
        我们认为，公司培育的一般图书出版业务、教育装备&教育信息化业务、互联网图书电商业务将陆续进入收获期。短期来看，纸价下行将为公司出版业务提供很好的业绩弹性。长期来看，教育服务&互联网销售等提高公司市场竞争力的布局将对主业形成持续驱动。此外，丰富的投资储备未来或持续贡献投资收益。我们预测公司18-20  年将实现归母净利润7.41/8.74/9.84亿元，EPS  分别为0.60/0.71/0.80  元。参考可比公司2019  年平均PE17.1X，给予公司19  年18-20X  PE  的估值，目标价12.78-14.20  元，首次覆盖给予增持评级。
        行业层面人口红利逐步释放，学生规模逐年增长
        80  后生育周期开始，叠加二胎政策催化，全国新生儿规模2010  年后步入稳定增长通道，  2017  年新生人口到达峰值。小学/初中/高中学生数量陆续迎来入学人数增长。我们预计未来十年在校学生规模止跌回升，进入长达10  年的增长周期。学生规模的回升，叠加学生结构的改善，将对K12  教育出版业务形成持续的增长支撑。四川省虽然生育率低于全国平均水平，但出生人数同样保持稳步增长。
        教材教辅出版受益纸价下行具备弹性，一般图书出版快速发展
        公司是四川省人教版教材独家代理，三科统编政策下公司市占率逐步提高。此外，由于公司纸张和印刷更多依赖外部合作企业，毛利率对纸价较为敏感，与同业公司相比，受益18  下半年纸价下行具备最大弹性。一般图书出版业务获公司战略倾斜，2016  年制定振兴出版战略以来，公司一般图书出版市场地位快速提升，排名由2015  年26  位升至2018  上半年13  位。
        发行体系具备市场化竞争力，教育服务&互联网销售两手抓
        公司具备四川省中小学教材教辅的独家发行资质，对省内渠道有很强的掌控力。2017  年以来，公司在传统教材教辅发行的基础上，积极推动市场化转型和经营创新，依托渠道优势，推动教学用书业务、教育信息化业务、教育装备业务持续发展。此外公司前瞻性布局互联网销售平台，目前文轩在线已成为仅次于当当、京东的国内第三大图书电商。
        业务布局陆续进入收获期，投资储备未来或持续贡献投资收益，增持评级
        我们认为，公司培育的一般图书出版业务、教育装备&教育信息化业务、互联网图书电商业务将陆续进入收获期。短期来看，纸价下行将为提供很好的业绩弹性。长期来看，教育服务&互联网销售将对主业形成持续驱动，丰富的投资储备未来或持续贡献投资收益。我们预测公司18-20  年实现净利润7.41/8.74/9.84  亿元，增速为-20%/18%/13%，EPS  为0.60/0.71/0.80元。参考可比公司2019  年平均PE17.1X，考虑到公司市场化程度优于其他公司，投资项目储备有望受到科创板市场情绪带动，给予公司19  年18-20X  PE  的估值，目标价12.78-14.20  元，首次覆盖给予增持评级。
        风险提示：教辅政策进一步收紧；新生儿数量大幅下滑。