国信证券（香港）-海信家电-0921.HK-经营环境或改善，估值修复进行时-190225

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        收入稳步增长，净利润水平螺旋向上
        公司收入总体呈现稳健增长态势，2013-2017  年间收入年复合增速为12%。2018  年，在白电行业整体景气度欠佳的情况下，前三季度公司营业总收入录得288.1  亿元人民币，同比再增9.15%。
        公司净利润近年波动较大，但总体呈现螺旋上升趋势，长期看，盈利规模不断上台阶。2017  年公司归母净利润录得19.98  亿元，2013-2017  年间净利润年复合增速为22.7%。如果统计扣非后的净利润，则2018  年前三季公司净利润仍实现了12.88%的正增长。
        2018  毛利率出现下滑，贸易战或是主因
        冰洗业务和家用空调业务占了公司并表主营业务收入的绝大部分。2018上半年，冰洗收入占比42.97%，家用空调收入占比52.32%。分区域看，2018  年上半年，境内业务占比67.36%，境外业务占比32.64%。
        毛利率方面，公司主营业务毛利率近两年呈现下滑态势。从分项毛利率数据我们可以看出，公司境内业务毛利率总体还算稳定，而近两年主营业务毛利率出现下滑的主要原因在于境外业务毛利率的快速下降。我们认为可能原因在于近两年全球贸易保护主义抬头，以及中美贸易摩擦等因素，导致公司产品外销价格出现明显下降。
        2019  年白电行业整体景气度或略有好转
        2018  年白电行业景气度整体下行，我们认为跟国内宏观经济变差，房地产周期下行，中美贸易战等因素有关。我们认为行业环境或在2019  年有所改善，主要理由在于：1、政策促进消费或刺激行业整体需求；2、贸易战在2019  年存在缓和的可能。
        盈利预测
        考虑到2018  年尤其是下半年整个行业景气下滑明显，我们认为公司2018  年下半年业绩增长将受到抑制，从而压低公司全年增长水平。而随着2019  年相关促销费政策的逐步落实，以及可能存在的贸易战缓和，我们认为白电行业面临的经营环境或有所好转，从而带动公司增长及盈利能力的复苏。
        我们预测公司2018  年归母净利润为14.15  亿元人民币，将较2017  年下滑约29%，同时预测2019  年公司归母净利润将恢复至低速正增长，  而2020  年公司业绩增速则可能将提升至双位数。
        估值与投资评级
        海信家电（00921.HK）港股2019  年2  月25  日收盘价为9.03  元，对应我们的2018/2019  年预测业绩PE  分别为7.4/6.9  倍。该估值目前仍处于较低水平。我们认为随着年初以来港股市场持续转暖，以及在政策刺激下，行业增长企稳回升预期升温，家电行业整体估值水平将有较大的提升可能。我们按照2019  年预测业绩给予12  倍左右  PE，目标价为  15.6  港元，给予买入评级。
        风险提示
        行业销量超预期下滑；中美贸易战升级。