光大证券-大参林-603233-自建扩张快拖累短期利润，未来有望加快增长-190305

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        ◆事件：
        公司发布18  年业绩快报，全年营收89.5  亿元（+20.6%），归母净利润5.33  亿元（+12.3%），EPS  为1.33  元。收入略超预期，利润略低预期。
        ◆点评：
        公司18  年开店加快，预计19  年投入更多精力加快新店转盈。公司18年自建+并购967  家，关店72  家，保持快速扩张节奏。从单季度来看，18Q1~4  自建门店130/202/219/226  家，保持了较快的开店速度。预计全年并购门店约190  家，相比16  和17  年也小有提速。公司16~18  年合计净增门店1959  家，约占18  年期末门店的50%。但考虑到公司新开门店在广东省外占比较高，我们预计公司19  年将投入更多精力加快门店转盈。
        18Q4  收入增长提速，但费用仍拖累利润增长。公司18Q4  实现营收26.5  亿元，同比增25%，相比18Q1/2/3  同比增17%/16%/23%有所提速。主要是前期开设门店转入成长期所致。18Q4  扣非净利润1.05  亿元，同比增3%，增速较低的主要原因是18Q4  因分类分级以及为准备处方外流投入费用较多。另外18  年也是公司新建门店规模最大的一年，相应的前期亏损较多，预计后续会有持续改善。从现金储备（截至18Q3  末，货币资金15亿）以及待发行的10  亿可转债来看，公司也具备通过并购驱动业绩快速增长的潜力。
        ◆自建扩张快拖累短期利润，未来有望加快增长
        考虑18  年开店较多及费用投入较多且19~20  年仍存前期费用摊销，下调18~20  年EPS  为1.33/1.54/1.82  元（原为1.35/1.71/2.12  元），对应19~20  年PE  为29/24  倍。公司自建扩张速度较快，短期费用投入大，但也存在较大并购潜力，未来业绩增速有望持续加快，维持“买入”评级。
        ◆风险提示：
        并购药店业绩不达预期；新开和并购外延速度不达预期。