东方证券-皇马科技-603181-开启快速成长期的表活剂领先企业-190228

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        表面活性剂行业无论在工业还是民用都具有非常重要的地位，但国内还缺少高水平的企业。我们分析认为皇马科技已经具备从国内领先走向与国际龙头媲美的潜力，具有较强的长期成长性，具体逻辑如下：
        核心观点
        发展空间广阔，国内已处领先：皇马科技专注于非离子表活剂领域，目前行业规模约在800  万吨以上，产值在千亿以上，行业中有多家大型企业，收入体量都在百亿以上，而且产品偏高端，资本市场给予的估值也很高。皇马与国内企业相比，无论是生产规模还是产品丰富度都处于领先地位，与国外先进企业相比，还有非常大的发展空间。
        研发投入大，管理能力强：皇马对研发长期维持高投入，在表活剂领域已经具备深厚的积累，而新品种的研发效率与自身积累具有正相关性，未来开发新品种的速度有望不断提升。同时表活剂所用聚醚具有较强的产业链延伸性，皇马本就专注于此，通过横向拓展获得新增长点的空间也很大。皇马研发与营销高度一体化，运转效率很高，且费用控制较好，提升了造血能力。
        募投即将投产，长期成长性突出：皇马募投项目19  年将开始投产，其中的产品大多是对目前欠缺板块的补充，我们预计产品放量会较快，预计投产后对业绩有较大提振。皇马目前杠杆率极低，新投项目的回报率也比较高，具有很强的长期内生成长性。未来公司将以杭州湾工业园为新的基地，发展空间非常广阔，周边炼化企业较多，也为公司发展所需的原料提供了可靠保障。
        财务预测与投资建议
        我们预测公司2018-2020  年每股收益分别为0.94、1.20、1.55  元，参考可比公司估值，我们认为目前公司的合理估值水平为2019  年的19  倍市盈率，对应目标价为22.80  元，首次覆盖给予买入评级。
        风险提示
        新项目投产进度低于预期；原材料价格大幅波动；大客户订单流失；老厂搬迁影响。