天风证券-轻工制造行业深度研究：住宅交房真的会回暖吗？从产业链上下游验证看好19年地产后市场机会！-190304

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        在对地产产业链公司的研究中，一直存在一个难题，就是不知道每年具体住宅交房有多少。竣工面积这一指标，由于统计原因，数据质量较差，又不能够很真实的反应实际交房的情况。而期房的交房时间为1-3  年不等，简单用一个平均交房时间来预测交房的方式解释力度也很差。所以我们这篇报告，尝试用一个新的模型，来预测每年的装修需求，并通过地产、建材、家电等上下游行业的情况来验证我们的预测。
        我们交房模型的核心是认为不同年份销售住宅的交房时间是变化的，主要会受到库存和销售的影响。由于地产销售面积的数据质量较高，所以我们的模型以销售面积为基础，首先把每年的销售面积分为现房和期房两部分，现房假设在当年就交房，而期房假设在未来1-2.5  年完成交房，综合考虑库存和销售情况来确定未来每段时间的交房比例，把交房速度分为五个档次，即“慢、较慢、中、较快、快”，最后计算出每年的交房面积。
        我们的交房模型显示，2017  年交房大幅下滑，18  年下半年开始回升，19-20  年的交房量增长分别为33%、17%。可以从逻辑上解释背后的原因，主要是13-15  年地产高库存，政府推行地产去库存政策，那段时间交房时间缩短，而16-18  年地产去库存结束，交房时间拉长，一短一长导致17-18  年交房量青黄不接，另外17-18年现房销售量也较差，18  年交房量仅9.93  亿平米，销售面积14.8  亿平米，之后几年交房面积会有一个追赶过程。
        18  年新房装修需求坠入谷底，19-20  年回升。交房到软装和家电企业反映到收入上通常要3  个季度左右，历史上2011、2015、2018  年是装修需求的低点，这和大多数地产产业链上企业的业绩表现也是比较吻合的。
        拿预测交房面积和房地产、建材、家电、家居等行业数据做拟合，发现预测交房面积的解释力较好。1）房地产企业在交房的时候确认营业收入，地产上市公司单季度总收入增速和预测交房面积增速的相关系数为0.49，具有较好相关性。2）平板玻璃产量增速和预测交房面积相关系数为0.4。预测交房面积和旗滨集团弱相关，和东方雨虹没有相关性。3）空调内销量和预测交房面积相关系数为0.32。格力电器、海尔电器由于自身经营周期等原因，和预测交房面积没有发现相关。4）家具制造企业收入和预测交房面积增速相关性较好，相关系数有0.6。索菲亚收入增速和预测交房面积增速相关系数达到0.75。
        看好家居板块19  年交房回暖、原材料价格下降、龙头规模管理等优势发力带来的业绩回升。虽然1Q18  家居企业普遍业绩基数较高，预计19  年一季度业绩增长仍有压力，但随着新房交房改善、地产政策因城施策、二手房交易回暖等，业绩有望在二季度出现拐点，下半年开始回升。对于成品家居企业，18Q4  MDI/TDI  等原材料价格回落，也驱动毛利率企稳回升。建议关注一季度业绩有望超预期、内外销双轮驱动的梦百合；功能沙发龙头敏华控股。另外推荐整装渠道拓展领先的欧派家居、竞争格局较好品类拓展顺利的顾家家居；线上渠道优势明显且不断为经销商赋能的尚品宅配、智造和品牌优势突出的索菲亚；品类持续扩张，经营稳健，低估值的志邦股份、好莱客等。
        风险提示：实际交房低于预测；家居价格战程度超预期；原材料价格大幅上涨等。