安信证券-新三板策略报告：辅助生殖公司锦欣生殖向港股递交招股书，2018前三季度盈利约2亿元-190303

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        ■事件：香港联交所官网显示：锦欣生殖医疗集团于上月提交招股书。锦欣生殖  招股书显示：公司是中美领先的辅助生殖服务供应商。公司在中国拥有及经营两家医院，并共同管理一个  IVF  中心。在四川，公司拥有并营运成都西囡医院，并根据学科共建和合作协议共同管理锦江生殖中心，公司亦根据学科共建和合作协议共同管理锦欣生育中心。在广东，公司拥有并营运深圳中山医院。公司近期收购了美国  HRCManagement，增强了为国际患者提供高价值辅助生殖服务的能力。
        ■锦欣生殖在非国有辅助生殖服务机构中排名靠前：中国辅助生殖服务市场主要由公立医疗机构组成，包括山东大学附属生殖医院、北京大学第三医院及上海交通大学医学院附属第九人民医院。于  2016  年，约占90%的现有持牌辅助生殖服务机构属公立机构。民营医疗机构占比较少。就  IVF  治疗周期而言，  2017  年，前  10  名和  20  名提供者分别占市场份额的  26%和  38%。就所进行的  IVF  治疗周期和辅助生殖机构产生的收入而言，公司在中国排名第三（市场份额分别为  3.0%及  3.5%），在所有非国有辅助生殖服务机构中排名第一。（公司招股书）
        ■目前全球辅助生殖服务市场在230  亿美元水平：不孕症患病率是将不育夫妇的数目除以属于生育年龄配偶（就女性的定义为  15  至  49岁）的数目计算得出，全球不孕症患病率由  1997  年的  11.0%上升至2017  年的15.0%。因应对全球不孕率上升，有各种医疗服务涌现，包括  (i)药物治疗、(ii)手术和  (iii)辅助生殖服务。由于不孕率增加，加上生活水平提升及对出生缺陷和预防的认识增加所带来对更高、生活质量的需求上升，全球辅助生殖服务市场由  2013  年的  187  亿美元增长至  2017  年的  234  亿美元，复合年增长率为  5.8%。（公司招股书）
        ■目前中国辅助生殖服务市场在220  亿元水平：中国的辅助生殖服务市场由  2013  年的人民币  115  亿元增加至  2017  年的人民币  221  亿元，对应复合年增长率  17.7%。配合增长趋势，中国辅助生殖机构数目由  2006  年的  88  家增加至  2016  年的  451  家。在  2017  年中国6.5%的相对较低辅助生殖服务渗透率、辅助生殖服务负担能力上升及需求提高以及对辅助生殖技术服务的投资增加的推动下，预期中国辅助生殖服务市场将于  2023  年前增长至人民币  527  亿元，由  2017  年计的复合年增长率为  15.6%。（公司招股书）
        ■中国辅助生殖服务市场仍设有重大准入门坎：中国的辅助生殖服务市场受严格监管。辅助生殖服务提供者必须分别获得  AID、AIH、常规  IVF-ET、透过  ICSI  进行  IVF  及  PGD/PGS  的五类批准证书。该等证书通常相继地发出，先获发  AIH  等证书，执业若干年后方获发透过  ICSI  进行  IVF  等较复杂的证书（相关简称对应详见正文）。如服务提供商未能通过政府审批机构每两年进行的验证程序，证书或会被撤销。根据国家卫生计生委于  2015  年颁布的  《人类辅助生殖技术配置规划指导原则》，辅助生殖服务新许可仅可向三级医院（综合、妇产）及三级医院（妇产或妇幼保健服务中心）发出。
        ■辅助生殖服务主要技术为IVF，占比约95%：辅助生殖服务由两种技术组成：人工授精（将精子输送至女性生殖系统）和  IVF（即  体外受精，将卵子与精子在体外受精，发育成胚胎）。与人工授精相比，IVF  被广泛使用，并于中国及美国的辅助生殖服务市场保持约  95%的市场份额（就  2017  年收入而言）。
        ■锦欣生殖2018  前三季度已实现盈利约2  亿元:收益来自：(i)辅助生殖服务；(ii)管理服务；及  (iii)辅助医疗服务。于  2016  年及  2017  年以及截至  2017  年9  月  30  日、  2018  年  9  月  30  日止九个月，公司的营收分别为人民币  3.46  亿元、6.63  亿元、4.84  亿元及6.70  亿元。营收总体增加主要由于纳入深圳中山医院自  2017  年  2  月起的经营业绩（公司于2017  年  1  月收购深圳中山医院）。公司于  2016  年及2017  年以及截至  2017  年9  月  30  日、  2018  年  9  月  30  日止九个月，分别实现净利约人民币  1.00  亿元、1.99  亿元、1.51  亿元及2.03亿元。
        ■风险提示：政策风险、经营风险、竞争风险