东兴证券-中航电测-300114-事件点评：军品放量在即，民品开拓效果已现-190307

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        事件：
        公司发布2018  年业绩快报，公司实现营业收入138,833.90  万元，同比增长11.87%；归属于上市公司股东的净利润15,619.36  万元，同比增长20.66%。
        观点：
        公司18  年四季度业绩增速回落，但全年仍实现较快增长。
        公司一季度营收同比增长21.48%，归母净利润同比增长37.38%；二季度营收同比增长19.64%，归母净利润同比增长28.23%；公司三季度营收同比增长13.13%，归母净利润同比增长28.82%。综合全年考虑，公司营收增速在逐季降低，净利润也有同样趋势。
        公司四季度营收表现尚可，但净利润与2017  年比有所减少。按照公司业绩快报数据，2018  年四季度公司实现营收3.68  亿元，同比2017  年增长8.5%，而归母净利润只有2343  万元，比2017  年的2638  减少了近3000  万元。按照公司的收入确认规律，年底利润增速低，不排除是军品增长有些不及预期。公司2018  年一季度业绩同比增速是最快的，因为以前年度的智能交通产品在一季度集中安装检验完成，  并确认收入。
        公司军品暂时规模有限，但未来增速可期。
        中航电测军品比例并不高，按照2017  年营收计算约有25%，但公司军品都是有巨大需求空间的产品。公司有两块军品业务，驾驶舱分系统（本部）和配电系统（汉中101），这两块业务都是面向多机种军机，如运输机、教练机、直升机，战斗机，还有特种飞机。
        公司驾驶舱分系统除了供应新增军机外，很大一部分业务来自于存量军机的加改装，由于获得军方客户的高度认可，要求双座飞机都要安装该系统，需求订单不断放量，公司通过不断挖掘自身产能，盈利规模不断扩大，从2016  年业务实现收入来，营收年均增速在40%以上，而且未来扔家保持快速增长。
        军用配电系统主要配套原二航的军机，公司2017  年通过优化产能布局，压缩了非核心的军品业务，坐实了汉中101  的军品收入，为公司未来配电业务持续快速增长打下了坚实基础。同时，公司配电业务紧跟需求量大的军机型号，公司独家配套Z20  自动配电系统，为高新反潜型号的提供配电系统，这两个机型配套价值量高、需求量大，Z20  需求更是达数千架。
        民品是公司业绩压舱石，未来智慧物流将是新增长点。
        公司很大一块营收来自智能交通业务（华燕），包括汽车检测和智能驾考，汽车检测业务受益于政策红利，18  年四季度国家出台政策，机动车检测需要有尾气排放检测的强制要求，必须配备环保监测设备，为公司带来增量需求。公司智能驾考市场空间受限，但公司不断提高产品智能化，积极开拓细分业务市场，开始在新能源车辆上安装驾考系统，通过和第三方车辆改装公司的合作，已在众多驾校公司中开展市场推广。
        公司起家于应变计和传感器业务，应变计18  年配套消费电子产品，获得广阔市场空间，传感产品转型升级后，健康、医疗、测试、工业过程控制等高端市场成为公司的发力点，产品毛利得到提升。
        智慧物流业务是公司未来潜在增长点。18  年下半年开始公司实现了成品交付（为某公司提供智能分拣系统），由于需求量很大、产能不足，目前公司在积极产能挖潜，并准备建造智能装备制造产业园，做产能扩充。
        去年股权激励未完成，或将积极探索员工持股计划。
        公司股权激励一波三折，由于去年股价过低，公司没能如期开展股权激励方案，公司今年在积极探索员工持股计划。公司子公司汉中一零一在被收购前，由于经营不善，进行了破产混改，汉中一零一公司实现了全员持股。本部这边在2013  年完成了一次股权激励计划，实现了管理层和技术骨干持股，2018年收购华燕剩余30%股权后，间接实现了华燕部分员工持股。因此，公司其实已经通过股权激励将管理层和相当比例的员工与公司业务发展进行捆绑。本次股权激励计划未能如期开展，公司或将积极考虑通过员工持股计划来提高本部员工的持股比例。
        结论：
        我们预计公司2018~2020  年归母净利润分别为1.56  亿元、1.96  亿元和2.38  亿元，同比增长20.82%、25.46%、21.49%，EPS  分别为0.26  元、0.33  元和0.40  元，对应PE  分别为38X、31X  和25X，给予“强烈推荐”评级。
        风险提示：产品订单数量不及预期；产品交付进度不及预期。