东方证券-中航重机-600765-业绩超预期（+125.42%），费用优化带动盈利能力持续提升-210903

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事件：公司发布2021年半年报，21H1实现营收44.32亿元（+35.80%）；归母净利润2.70亿元（+125.42%）。

核心观点21H1业绩同比+125.42%超市场预期，期间费用率下降带动净利率持续提升。

Q2单季度实现营收26.46亿元（+36.82%），归母净利润1.94亿元（+143.84%)。

利润增速显著高于营收增速，主要是由于期间费用率下降。

21H1公司毛利率下降1.32pct（28.87%->27.55%），主要是由于（1）原材料价格上涨（2)本期将履行合同运输费计入成本。

费用端持续优化，期间费用率从13.14%下降2.06pct至11.08%。

2021H1净利率为7.40%，较去年同期提升2.60pct。

自公司剥离18年底低效资产聚焦主业以来，公司净利率持续提升；未来随着收入规模的扩大，盈利能力有望再上新台阶。

合同负债6.25亿元（+857.08%），经营活动净现金流明显改善，发展后劲足。

2021H1，公司合同负债高达6.25亿元，同比增长857.08%。

公司往年全年的合同负债不超过7000万，今年大幅增长说明军工行业景气度高，后续订单任务饱满。

经营活动现金净流入6.99亿元，较去年同期增长1211.85%，主要是本期销售回款同比大幅增加66.19%所致。

公司经营性现金流的改善，以及前瞻性指标的向好，表面公司生产有序推进，经营状况明显改善，发展后劲足。

军工业务高景气+管理改善,航空航发锻铸龙头业绩有望实现更快增长。

公司17~18年先后处置中航世新等亏损资产，形成资产优、竞争优势强的军工锻铸及液压双主业。

公司作为航空锻铸龙头，技术+设备+客户优势明显，受益于军机升级换代+航发国产替代加速，“十四五”期间航空锻铸业务将进入快速发展期。

民用和外贸业务市场空间巨大，公司积极开拓，逐步提高市占率。

持续进行管理优化，（1）进行成本和费用管控，三费率有望进一步降低（2）推出长期激励计划和首次股权激励方案，激发企业活力，将进一步释放利润弹性。

财务预测与投资建议由于公司费用率降低、锻铸和液压等业务增速提升，我们上调盈利预测，预计21-23年每股收益分别为0.59、0.77、0.98元，上次为0.46、0.58、0.72元（最新股本口径），我们认为公司合理估值水平为21年61倍PE，对应目标价为36.09元，维持买入评级。

风险提示军工订单和收入确认进度不及预期；信用和资产减值数额比预期高。