华泰证券-长春高新-000661-进击的巨头，期待桎梏解除-190307

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        业绩略超预期，重组方案落地在即，目标价280-304  元，维持“买入”评级
        公司3  月6  日发布2018  年报，实现收入53.8  亿元（+31.0%  yoy），归母净利润10.1  亿元（+52.1%  yoy），其中生物制品（金赛+百克）全年收入增速50.8%，合计净利润贡献增长65%，略超我们此前预期（+60%  yoy）。我们认为生长激素处产品放量周期（享销售团队扩容红利），疫苗持续增长（痘苗市占率提升+鼻喷疫苗有望2H19  推出），预计公司19/20  年仍实现30%以上利润复合增速，调整19-21  年EPS  预测至8.00/10.31/12.59  元，股权重组有望近期落地（假设20  倍金赛18  年利润进行收购，则利润并表有望增厚8-10%  EPS），长期压制估值因素解除，给予公司2019  年PE35-38  倍，目标价280-304  元，给予买入评级。
        重组将以换股+可转债方式进行，利益高度一致
        公司3  月6  日发布重组交易预案，虽最终对价及方案明细尚未出台，但上市公司与金赛核心领导之间的利益结构已初步理顺：1）本次交易采用发行股份和可转债的形式进行，并无市场顾虑的现金形式，双方利益结构深度绑定；2）上市公司股票发行价格确定为174.49  元/股（公告日前120  交易日均价的90%），金赛估值尚未公布，但考虑交易双方换股后机制理顺，我们预计最终定价将相对合理；3）期待后续方案明细及相应业绩承诺出台。
        金赛：解除桎梏，全速发力
        金赛2018  年实现收入32  亿元（+53%yoy），归母净利润贡献7.9  亿元（+65%yoy），其中4Q  增速高达156%（主因2018  年同期销售费用率高），我们看好金赛19  年实现45%业绩增速，基于：1）品牌优势和注射便捷性推动公司水针+电子笔广受欢迎；2）销售队伍增加（当前超1600  人），有望加速渗透2000  余名处方医生，提高人均单产；3）长效生长激素获得再注册批件，我们预计19  年上市卡式瓶后配合电子笔使用推高整体毛利率。
        百克：梯队管线有望陆续兑现
        百克2018  年实现10.3  亿收入（+40%yoy），贡献归母净利润9437  万元（+63%yoy）。我们预计公司19  年有望继续贡献35%yoy  以上业绩增速，预测基于：1）痘苗2018  年批签量同比增加163  万人份，销量创新记录，市占率达36%，全国居首；2）迈丰18  年批签发同比翻番，市占率提升至5%（17  年为2%）；及3）鼻喷流感疫苗已报产，有望于3Q19  投产，新型狂犬疫苗以及新型百白破联合疫苗分别有望于2020/2022  年底登陆。
        地产：康达旧城一期项目开启
        房地产业务18  年贡献净利润7,422  万元（同比下降19%），考虑公司地产资源丰富，康达旧城一期工程的海容广场项目正式启动（高端写字楼+高端酒店），预计长线项目将为公司的持续增长提供有力支撑。
        风险提示：重组方案落地受阻，水针降价或销售不达预期，疫苗新品推出不达预期。