信达证券-中际旭创-300308-深度报告：光模块龙头优势明显，步入数据中心和5G成长快车道-190308

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        本期内容提要:
        收购旭创转型光通信，乘上增长快车道。中际旭创（原中际装备）成立于2005  年6  月，原有业务为电机定子绕组制造的研发、制造、销售。2017  年，公司收购苏州旭创100%股权，转型光通信，所面向的主要客户包括Google，Amazon，华为，中兴等知名国内外公司。2017年，光模块产品已经成为了为公司最主要的业务，占比达到了93.67%。苏州旭创公司人才济济，多数具备海外光电公司工作经验，创业团队包括美国著名的创投家、海归博士以及国内外优秀的技术和市场人员，强大的海外背景使得公司能够打入北美互联网厂商并获得深度合作机会，从而快速成长成光模块领域的龙头企业。
        流量爆发是长期逻辑，5G  和大型数据中心担当催化剂。光模块的应用场景主要分为数据中心以及电信网络两个方向。数据中心需求方面，根据前瞻研究院的统计，至2017  年底全球数据中心市场规模达到534.7  亿美元，同比增长18.3%。而云计算和大数据等技术的兴起，推动大型数据中心建设加速，同时也使得叶脊拓扑架构成为内部网络广泛的配置，拉动对高速光模块的需求。电信网络需求方面，未来5G  网络建设将驱动市场快速增长。我们预计，宏基站前传光模块的市场大约在170  亿元左右。如考虑小基站，以及中传和回传光模块的需求，整体5G  所需光模块的市场空间巨大。
        核心竞争优势明显，产品迭代能力快速。苏州旭创凭借海归团队强大的技术背景，攻克了众多技术难题，保持着领先优势。公司在数通光模块领域创新使用COB  封装技术，并掌握了包括共晶焊接工艺、精密耦合工艺以及金线键合等多项领先工艺。苏州旭创产品迭代能力强，能享受产品快速降价之前的红利，因此毛利率相较同行业的上市公司高。同时，苏州旭创管理，研发和制造均在国内，人力成本具备优势，采购规模大，能实现较强上游议价能力。苏州旭创目前已经进入互联网和电信巨头的供应链，凭借对海外巨头批量供货的实力背书，公司有望在国内市场打开局面，对中长期业绩快速增长的形成支撑。
        把握数据中心和5G  更新换代需求，布局光模块产能。在数通市场，苏州旭创一直紧跟数据中心光模块更新换代的步伐，于2012  年发布40G  产品，2014  年推出100G  产品，2016  年100G  CWDM4  产品开始转入量产，已经成为苏州旭创的核心产品，市场占有率位于全球第一，是近两年公司业绩快速增长的最大因素。而下一代数据中心将采取400G  互联，将在2019年起量，苏州旭创也提前布局400G，已经形成了从300M  到10km  的全面解决方案。在电信市场，苏州旭创创始之初，在3G  时代就有提供电信光模块，2015  年苏州旭创开始规划5G基站光模块产品，2016  年下半年，  25G  和100G  系列基站光模块产品已送样中兴、华为，2017  年年初就已大批量发货了pre-5G  的25G  基站光模块。2018  年12  月，中际旭创发布定增预案，募投项目将形成年产45  万只400G  光通信模块和140  万只5G  无线通讯光模块产能，需求上量时能快速满足客户，形成业绩驱动。
        盈利预测、估值与投资评级。我们预计公司2018~2020  年整体营业收入分别为51.80、68.16和90.01  亿元，归属母公司股东的净利润分别为6.19、8.45  和11.49  亿元，不考虑公司增发，按照公司现有股本，我们预计公司2018  年、2019  年和2020  年的EPS  分别为1.30  元、1.78元和2.42  元，对应最新收盘价的PE  分别为46，33  和25  倍，低于行业其他公司平均PE。公司紧跟光模块快速迭代的周期，未来有望同时受益5G  和数据中心的需求增长，因此给予“增持”的评级。
        风险因素：运营商5G  建设不如预期的风险，中美贸易摩擦风险，数据中心光模块需求放缓风险。